中泰证券-化工行业深度报告：周期巡礼之MDI，高壁垒高毛利的大宗化学品-200706

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投资要点聚合MDI价格已处于近十年历史分位的中泰证券7.5%短期看，随着供方控量与密集检修利好，MDI价格出现回升。

长期而言，MDI化工行业深度报告供给格局稳定，新增产能以技改扩产为主，当下MDI价格已处于近十年底部区间，随着海外需求逐渐修复，未来MDI价格中枢有望上行。

长期呈寡头垄断格局，进入有序扩产阶段MD周期巡礼之MDII行业由于具有较高的技术壁垒和资金壁垒，一直以来呈现寡头垄断的竞争格局，2019年CR4高达78%，属于极高寡占型行业，生产技术仅为BASF、科思创、DOW、亨斯迈等几家外企和万华化学所有。

2019年随着联恒24万吨产能释放与重庆巴斯夫装置提负，M高壁垒高毛利的大宗化学品DI开工率再次回升至70%左右。

2020年后MDI行业将再次迎来产能扩张高峰期，然而与前几轮扩产的不同点在于，当下正处于全球经济增速放中泰证券缓的时期，新增需求是否足以消化新增产能成为制约扩产节奏的主要矛盾。

由于MDI依旧处于高度垄断市场，盲目扩产导致的价格下滑将损害各方利益，生产企化工行业深度报告业转为合作竞争的模式。

龙头企业逐渐成为市场的“把控者”和“维护者”2019年万华化学MDI产能已达到213万吨/年，市占率接近25%，成为MDI行业的全球周期巡礼之MDI龙头。

一方面，随着公司扩产计划的逐步开展，万华化学正加速拉开与竞争对手高壁垒高毛利的大宗化学品的差距，成为MDI市场的“把控者”。

另一方面，随着公司产能的增长，MDI价差变动所带来的盈利变中泰证券化也将被放大，万华同时充当市场“维护者”的角色。

自2020年1月以来，尽管聚合MDI市场价多次触底，万华聚合MDI直销挂牌价连续五个月未发生变动，给予市场化工行业深度报告信心。

价格复盘：供给是价格变动主要驱动因素MDI由于生产厂商较少，短期内价格多因供方缩量而波动，长期来周期巡礼之MDI看，产能周期是价格变化的主导因素。

2020年高壁垒高毛利的大宗化学品以来，新冠疫情影响使得MDI需求疲软，聚合MDI市场价在4月份触及10450元/吨的低位，纯MDI市场价则在5月中旬跌破13000元/吨。

而后中泰证券随着供方控量与密集检修利好，MDI价格出现回升。

拉长时间维度来看，目前聚合MDI价格处于近十年价格化工行业深度报告历史分位的8.5%，纯MDI价格处于历史分位的6.2%，向下空间有限，未来随着需求复苏，MDI价格中枢有望上行。

聚氨酯主业前景广阔，石化新材料助力腾飞，持续推荐万华化学在当下时点，我们认为公司看点周期巡礼之MDI主要有三：1）MDI产能与成本全球领先，护城河持续加宽。

待技改与福建项目投产后，公司MDI产能有望突破330万吨/年，高壁垒高毛利的大宗化学品全球市占率或高达30%，行业龙头地位稳固。

中泰证券2）石化项目补足短板，助力公司实现第二次腾飞。

2020年公司乙烯项目一期即将投产，乙烯二化工行业深度报告期也将继续上马，公司一体化优势将进一步显现，新材料业务也将具备更强的根基。

3）公司凭借研发优势布局新材料，提升产业附加值，未来有望成为公周期巡礼之MDI司成长的新驱动力。

风险提示：原油价格大幅波动；宏高壁垒高毛利的大宗化学品观经济下行，导致大宗产品价格大幅下滑；疫情全球蔓延导致供应链风险。