平安证券-深南电路-002916-国内IC载板龙头，受益国产替代-211030

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事项：公司公布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营收97.55亿元（8.60%YoY），归属上市公司股东净利润10.27亿元（-6.51%YoY）。

平安观点：产能扩充建设有序进行，多领域齐发力：公司公布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营收97.55亿元（8.60%YoY），归属上市公司股东净利润10.27亿元（-6.51%YoY）。

2021年前三季度公司整体毛利率和净利率分别是24.21%（-2.49pctYoY）和10.53%（-1.70pctYoY），毛利率略有下降主要是受到原材料上涨影响。

需求端：封装基板业务受益于IC国产化保持较快发展；电子装联业务属于EMS行业，受全球新冠肺炎疫情及国际经济环境等因素影响，客户需求及国际贸易节奏受到一定程度的冲击；疫情经济驱动的需求分化仍在持续，通信PCB需求有所后延（根据工信部数据显示，2021年上半年新增5G基站19万站，相较去年同期25.3万站下滑约24.9%，第三季度新增约25万站，全年规划新增预计60-70万站）。

费用端：2021年前三季度公司财务费用率、销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为0.73%（-0.48pctYoY）、1.73%（-0.09pctYoY）、3.86%（-0.07pctYoY）和5.50%（0.30pctYoY），费用控制较好。

汽车电子领域，公司完成了多家战略重点客户的认证与导入，汽车电子专业工厂（南通三期项目）建设推进顺利，预计将于2021年4季度投产。

IC载板方面：除现有产能外，公司拟分别在广州和无锡投资建设封装基板工厂，其中广州封装基板项目拟投资60亿元，主要产品为FC-BGA、RF及FC-CSP等有机封装基板；无锡封装基板项目拟投资20.16亿元，主要面向高阶倒装芯片用封装基板。

国内IC载板龙头，受益国产替代：公司产品涵盖储存芯片封装基板（eMMC）、微机电系统封装基板（MEMS）、射频模块封装基板（RF）、处理器芯片封装基板（WB-CSP、FC-CSP）和高速通信封装基板等已形成具有自主知识产权的封装基板生产技术和工艺，建立了适应集成电路领域的运营体系，并成为日月光、安靠科技、长电科技等全球领先封测厂商的合格供应商。

国内长电科技、通富微电和华天科技三家国内封测厂商全球市场份额合计占比约为25%，IC载板从制造商归属地来看，中国台湾、日本、韩国占比分别为38%、26%、28%，合计约占全球92%的份额。

目前深南电路载板全球市占率不到3%，国内载板市场存在较大的国产替代潜力，叠加上游存储厂产能逐步释放，公司将持续受益于IC国产化的进程。

根据Prismark报告，PCB产业将保持稳定增长的态势，2020年-2025年全球PCB产值的预计年复合增长率达5.8%。

从产品结构来看，预计2020-2025年全球封装基板产值年复合增速将达9.7%，其中中国地区封装基板产值年复合增速达12.9%。

同时，全球的封装基板产值在总产值中的占比也将由2020年的15.6%提升至2025年的18.8%。

投资策略：5G基站建设是大的产业趋势，对于通信PCB技术要求和工艺制程显著提升，将会大大提高厂商的进入门槛。

另外，公司IC载板产能逐步释放，将持续受益于IC国产化。

考虑到上游原材料上涨及基站建设延后，我们调低公司盈利预测，预计2021-2023年归属母公司净利润为15.32/18.46/21.87亿元（18.69/22.32/26.50亿元），对应PE为28/24/20倍，维持公司“推荐”评级。

风险提示：1）5G进度不及预期：5G作为通信行业未来发展的热点，未来可能出现不及预期的风险；2）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；3）中美贸易摩擦走势不确定的风险：未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，会对产业链公司产生一定影响；4）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险。

5）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致发行人需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响。