中信证券-奈雪的茶-2150.HK-2021年三季度经营数据点评：疫情影响客流，短期扰动盈利-211030

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Q3部分地区疫情反复影响门店经营致经调亏损。

Q4疫情波及多省、客流恢复仍承压，全年开店上调但集中在Q4、收入贡献有限而开办费增加，预计全年录得经调亏损。

短期压力已不可避免，建议持续跟踪店效恢复情况；但长期看，料高端现制茶饮的行业红利期还未结束，公司作为第一个登陆二级市场的茶饮品牌存在品牌、资金的保障力，维持“买入”评级。

▍Q3疫情影响超预期，冲击较大。

7-8月为现制茶饮旺季，疫情、汛情背景下部分地区门店停业时间较长，对公司收入及业绩造成冲击。

而9月福建地区疫情又起，社零口径下餐饮收入两年平均增速仅0.1%（vs7月+0.9%，8月5.8%），整体复苏不及预期。

参考行业情况，我们预计9月奈雪单店日销回落至去年同期七成。

分地域看，市场表现和成熟度关联性高，受影响程度深圳<广州<北京<上海<南京。

Q4以来国内“旅行团疫情”逐步扩散，预计客流恢复仍受到压制，我们预计全年收入同比增长近40%。

▍前三季度拓店符合预期，Q4预计提速，全年目标从之前300+上调至350家。

公司Q3新开93家店，关停3家店，转17家标准店为PRO店，至9月30日共668家门店，其中标准/一类PRO/二类PRO店分别474/108/86家，一线/新一线/二线/其他占比分别33%/35%/24%/8%。

公司前三季度如期稳健拓展，新开店186家，继续着力高线加密，符合预期。

下半年可选优质点位较多，且随品牌力进一步提升、加上新店型选址更为灵活，公司将全年新开店目标由300+上调至约350家。

▍成本刚性利润受侵蚀，预计全年经调亏损。

上市以来，公司供应链把控力度逐步强化、叠加高毛利爆品表现突出，预计下半年毛利率仍有望高于65%、接近21H1近68%的水平。

奈雪的门店模型中人力、租金等经营成本较为刚性，下半年经营杠杆下收入端下滑对盈利端形成冲击，导致Q3亏损。

同时，预期Q4公司仍将快速拓店（Q4开店数预计160+、约占全年新开45%+），一次性开办费支出将影响Q4短期盈利释放。

综合考虑下半年部分地区疫情反复及加快展店，我们预计公司全年将录得经调亏损约2亿元。

▍风险因素：新店开业经营效率不达预期的风险；人力成本、食材成本大幅上涨的风险；管理层经营风险；食品安全和食品健康问题的风险；社保、消防等规范收紧影响经营的风险；局部疫情反复导致影响经营的风险。

▍投资建议：根据我们对国庆数据的跟踪，基于2020年高基数下十一期间单店下滑幅度较9月仍有所收窄，但疫情反复下、回升趋势能否持续仍待跟踪验证。

综合9月以来单店日销受到一定冲击、Q4国内部分地区疫情反复以及开办费增加的影响，下调2021经调净利润预测至亏损2.1亿元（原预测1.0亿元）。

考虑到短期业绩不达预期、形成亏损主要是来自疫情影响，假设2022年疫情稳定的情况下，单店平均日销较今年回升10%+，维持2022、2023年经调净利润预测3.8/6.2亿元，现价对应PE分别38X/24X。

短期压力已不可避免，但长期看，现制高端茶饮的行业红利期还未结束，公司作为第一个登陆二级市场的茶饮品牌存在品牌、资金的保障力，结合公司所处成长阶段及可比公司估值水平，给予公司2023年40倍PE，按10%折现率及当前汇率计算对应2022年目标价维持16港元，维持“买入”评级。