安信证券-长城汽车-601633-新周期新市场，开启新征途-200707

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■新平台新市安信证券场，SUV量价齐升。

国内乘用车市场迎来换购周期，首购长城汽车比例将持续下降，竞争加剧致尾部自主不断出清，头部自主集中度提高，消费升级有望带动中高端SUV快速扩容。

面对龙头自主的竞争和合资下探的威胁，公司坚持研发“过度投入”，不断突破发动机和变速箱的技术瓶颈，提前布局电动化全产业链，加快601633实现智能网联功能升级。

随着哈弗和WE新周期新市场Y系列换代产品的密集上市，预测公司2020年国内总销量可达81.3万辆。

此外，公司长期坚持全球化战略布局海外市场，随着未来新平台高性价比的产品向俄罗斯和印度导入，将进一步满开启新征途足当地SUV的需求，预测长城2020年全球总销量可达86万辆，2022年突破127万辆，CAGR为14.4%。

目前长城单车利润低于吉利，未来公司将从整体销量结构、平台通用化水平和供应链三个方安信证券面进行降本增效，有望实现量价齐升，在存量博弈中赢得胜利。

■政策松绑，皮卡崛起势不长城汽车可挡。

受制于中国皮卡政策的桎梏、中外汽车601633文化和生活方式的差异以及皮卡优质供给的缺乏，中国皮卡市场发展缓慢。

自2016年中国首次提出“皮卡解禁试点”以来，皮卡解禁政策层出，皮卡的商乘两用新周期新市场属性加速释放，乘用化、高端化和电动化趋势确定。

考虑到皮卡对于微卡、微面的替代需求空间和乘用化需求，中性预计我国皮卡车市场每年增速可达17.5%左右，开启新征途五年后的市场空间可达121万辆。

我国皮卡市场集中度高，长城汽车一枝独秀，两极分安信证券化明显，长城皮卡综合实力最强，市场份额有望进一步提升。

在皮卡消费升级趋势下，随着皮卡向乘用化、高端化、电动化转型，主流皮卡的价位将逐渐由8-12万元向12-16万元靠拢，单车售价的走高和销量的增长将有望带动单车盈利持续走高长城汽车，我们预测皮卡的单车盈利将由目前的0.72万元提升至2023年的1.08万元。

■投资建议：国内乘用车行业进入换购周期，电动化智能化高端化叠加新品周期，公司有望实601633现首换购两端开花，全球化战略布局扩容海外市场，皮卡解禁利好政策下，皮卡乘用化高端化电动化趋势释放增量。

我们预计公司2020年-2022年的收入分别为962.48、1104.65、1215.74亿元，收入增速分别为0.04%、14.77%、10.06%，归母净利润分别为40.13、50.91、55.58亿元，维持增持-A的投资评级，受益于今年下半年新平台新产品的推出和皮卡炮的持续热销，我们将6个月目标价上调为1新周期新市场0.00元。

■风险提示：公司销量不及开启新征途预期；全球化战略不及预期；政策落地不及预期。