东吴证券-宏观点评：6月进出口双增是对疫情“免疫”吗？-200714

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　　6月份出口（以美元计）同比增0.5%，前值降3.3%；进口同比增2.7%，前值降16.7%。当月进出口增速实现年内首次同时转正，好于市场预期。
　　观点
　　在全球外贸萎缩的背景下，二季度中国出口同比实现了0.1%的正增长，不仅远远高于同为出口大国的韩国（-20%），也好于2019年二季度（-1.0%）。乍一看，就好像中国出口的增长对疫情完全“免疫”。那么，二季度我国出口的超强韧性究竟来自何方？
　　在此前报告中，我们认为疫情后中国出口的韧性可能源于以下三点原因：一是中国出口结构中消费品的占比较高，从而在全球贸易疲软具有“低β”特征；二是海外疫情蔓延带来的大量防疫物资需求支撑；三是中国复产复工进度较快对其他出口国形成“替代效应”。从6月出口数据来看，我们发现：
　　防疫物资出口高增长对出口的支撑仍在持续。从出口产品分类来看，6月防疫相关产品出口延续5月高增态势（图1），医疗仪器及器械6月出口同比增长100%（5月88.5%），纺织纱线类产品（包括口罩在内）出口同比增长56.7%（5月77.3%），这两类防疫相关产品对6月出口同比的拉动达到了3.3个百分点（5月为4.7个百分点）。
　　在“替代效应”之外，一些新兴市场国家的解封进一步支撑了出口回升。继5月主要发达国家陆续解除封锁后，6月不少新兴市场国家也开始逐步放松封锁，尤其是一些作为中国主要贸易伙伴的东盟国家。我们发现中国对这些国家的出口与其封锁强度有着明显负相关关系（图2，图3）。正是在此背景下，6月我国对东盟的出口增速由5月的-5.7%反弹至1.6%。6月对美国出口增速亦随着美国解封加快而回升至1.4%（5月为-1.3%）。
　　6月进口增速自年内来首次转正。农产品进口高增是6月进口转正的重要驱动，此外铁矿砂、原油、集成电路等产品进口同样在5月基础上出现明显的边际改善（图4）。与此同时，随着海外逐渐解封及复工复产的推进，中国外需得到一定释放。6月大豆进口数量同比上升71.43%，铁矿砂、原油、集成电路进口数量分别同增35.25%、34.36%、20.50%，其中集成电路进口同比今年以来维持较稳定增长态势或许与市场对美国半导体出口限制届时生效的担忧有关。
　　展望下半年，我们认为虽然进出口下行的风险较上半年减缓，但进一步回升的空间依然受限。出口主要的支撑仍来自于防疫物资的出口和海外国家的解封，但前者自5月以来已经出现了边际减弱的迹象，后者则因为疫情的反复而很难持续推进。而进口的支撑则主要源于中美第一阶段经贸协议的执行和内需的回升，考虑到当前中美地缘不确定性加大和国内政策刺激加码的趋缓，这种支撑也在减弱。
　　风险提示：新兴市场疫情控制不及预期、国内疫情二次爆发、中美贸易关系恶化