太平洋证券-志邦家居-603801-Q2业绩大超预期，大宗+衣柜强势回暖-200714

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　　事件：志邦发布20H1业绩快报，20H1预计营收12.24亿元，同比增长6.57%；归母净利5.07亿元，同比下滑53.99%，扣非后同比下滑56.35%。其中，Q2营收8.98亿元，同比增长22.2%；归母净利0.95亿元，同比增长21.4%，扣非后增长19.1%，Q2业绩增速超预期。
　　点评：
　　1）Q2收入增速亮眼，大宗渠道与衣柜品类预计高增。
　　分品类看，衣柜实现高增，预期全年增速50%以上，品牌+渠道带单下处于高速扩张阶段；橱柜零售略有下滑但逐渐收窄，大宗呈高增。
　　分渠道看，①大宗势头迅猛，预期全年增速50%以上，精装行业趋势较好，志邦交付效率和B端口碑较好，战略客户充分兑现订单；②零售逐月回暖，预期H1订单增速回正。其一，公司19做好战略等基础性调整，配套股权激励提升积极性；其二，公司赋能经销商，给以持续补贴和额外提货折扣，辅助现金流周转，免费提供新零售合作；其三，公司电商直播推进早、准备充分、频次和效率高，效果较好。
　　2）Q2利润显著超预期，降本控费实现利润恢复
　　公司Q1净亏主要因疫情期间营收下滑且给以经销商提货折扣，而Q2利润显著回暖。一方面毛利率下滑有限，Q2中仅约40天施行提货折扣，且衣柜因规模效应而毛利率上升；另一方面费用得以控制，危机意识下志邦降本增效、精细化管理、实现供应链和人工效能提升。
　　3）业绩逐季回暖，H2有望维持强劲趋势
　　零售方面，全年净开店预计300家，基本都在H2兑现；同时继续赋能经销商并发力线上营销，实现单店向上；整装合作有望贡献业绩。
　　大宗方面，保持先发优势+品牌口碑+交付效率，未来两年依托竣工与精装红利，继续拓展客户、保持高增，同时衣柜木门协同拓展。
　　股权激励下公司上下积极性强。前期发布股权激励，将478万股股票（占总股本2%）授予中层管理人员212人；并给出考核目标即20/21年收入同增2%/13%，净利同增3%/13%，激励公司提升积极性。
　　盈利预测：我们预计公司20-22年EPS分别为1.63/1.91/2.09元，对应20-22年PE分别为16.5X/14.1X/12.9X，公司衣柜与大宗业务成长空间大，估值具备吸引力，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情无法进一步控制，新品类拓展不及预期，大宗订单不及预期