华创证券-敏华控股-1999.HK-重大事项点评：高性价比收购优质标的华达利，业务协同双赢可期-200716

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　　事项：
　　7月12日公司发布重大交易公告，在满足某些条件的前提下，公司同意向宜华生活子公司理想家居收购华达利国际控股私人有限公司60%的股权，金额最多6000万美元，并提供最多为5700万美元的额外现金，以向部分银行以及华达利其他债权人作出还款。
　　评论：
　　标的优质且可形成协同，高性价比收购增厚利润。华达利1976年成立于新加坡，主营家具和沙发制造及销售，后被宜华生活全资子公司收购。华达利产品线丰富完善，旗下拥有强调舒适和设计的4个优质品牌，畅销多个国家，被誉为“全球沙发大师”。2019年华达利实现营收4.42亿美元，除税后净溢利0.39亿美元，同增247.62%。因全球疫情和“经营限制令”的影响，华达利复工延迟交货放缓，因此回款相应放缓。同时，对华达利主要授信的新加坡银行因疫情影响流动性收紧，对华达利抽贷，华达利短期现金流紧张。在此情况下敏华以6000万美元向宜华生活全资子公司理想生活收购华达利60%股权，收购PE为2.6，低于家居行业估值水平，具备较高性价比，若收购成功可增厚利润。
　　丰富产品线提高产能，强化内销布局双赢可期。敏华产品以功能沙发为主，但目前国内功能沙发渗透率有限，产品认知度提升需要过程。华利达沙发种类繁多，目前形成发力舒适体验的Relax Studio、Rabbrica，和强调设计内涵的Muse、Gallery两条产品线，覆盖功能、真皮、木质、布艺等多个系列，适用场景及覆盖客群更广。敏华收购华达利后可以迅速丰富自身产品线和产品结构，拓宽国内受众群体进而提升国内市场占有率。产能布局方面，华达利生产地主要分布在江浙地区，结合敏华在国内的六大产能基地，有望整合资源提高自有产能，加快交货速度推动业绩进一步增长。华达利在国内市场布局较少，或将通过收购借助敏华既有渠道和供应链资源快速拓展国内市场，实现双赢。
　　助力敏华拓展海外市场客户，外销份额提升回暖可期。华达利市场多位于国外，在英美德等多国拥有经销网点，产品畅销20多国，客户基础较为雄厚。其中欧洲市场为华达利最大市场，受中美贸易摩擦影响较小，经营相对稳健。敏华可借助华达利既有客户渠道资源，拓展现有沙发及配套产品业务客户群体，拓宽品牌辐射半径，整合全球优质资源并分散风险，外销份额提升回暖可期。
　　短期韧性较强内销亮眼，长期优势强化行稳致远。敏华积极布局国内市场成效明显，疫情期间发力线上平台，叠加原材料价格回落、越南工厂完工等利好因素，短期韧性较强，FY2020财年实现收入润正增长。长期看疫情“宅文化”利好功能沙发赛道，公司产品、品牌、生产等优势明显，有望发挥龙头效应引领功能沙发市场发展。考虑到敏华的超预期业绩表现及华达利收购的影响，我们将FY2021-FY2023年归母净利润预测由17.2、19.3、20.7亿港元调整为18.1、20.8、24.6亿港元，同增10.4%、15.1%、18.2%，对应当前股价PE为18、15、13倍，维持2021财年21X即10.04港元/股目标价和“强推”评级。
　　风险提示：海外疫情影响超预期；中美贸易战影响加剧；收购效果不及预期