西部证券-中国中免-601888-2020年半年度业绩快报点评：消费回流的执牛耳者，免税龙头乘风破浪-200716

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　　核心结论
　　事件：公司发布2020年半年度业绩快报，上半年实现收入及归母净利润（追溯调整）193.09亿元和9.31亿元，同比分别下滑22.02%和71.73%。
　　Q2业绩增长略好于预期，离岛免税、新渠道齐发力。预计公司Q2实现收入及归母净利润分别为116.7亿元和10.51亿元，同比增速分别为8%和6%左右，我们预期Q2公司在核心机场（上海、北京）仍然按全额保底确认租金，在此前提下仍然实现利润端的正增长实属不易，其核心驱动主要在于离岛免税和新渠道的发力。具体拆分，三亚离岛免税在Q2打折促销及疫情倒逼的消费回流带动下，预计实现收入规模达34亿元（线下），同比大幅增长100%；而3月份推出的离岛补购业务也实现了井喷增长，预计Q2实现收入规模达18亿元（海免+三亚）；此外，受疫情影响机场线下店近乎停摆，日上上海积极开辟线上直邮业务，效果显著，预计Q2实现收入规模近48亿元。疫情中，公司积极采取拓展零售渠道、加大营销促销力度，严控成本费用，结合离岛免税及新零售的发力，盈利逐月显著改善，为下半年业绩高增长奠定基础。
　　政策催化大年，离岛、市内店空间充分打开，免税龙头乘风破浪。今年以来离岛免税政策的极大放宽，叠加疫情的倒逼，将进一步为国内免税业的快速发展带来历史性机遇，从中长期看，我国国内免税市场规模有望超2000亿元，离岛、市内店将带来巨大增量空间。中免作为国内免税核心参与方，龙头地位稳固，有望充分受益政策红利，未来成长空间充分打开。
　　投资建议：考虑到政策催化下的免税空间进一步打开、新渠道的持续发力，我们上调此前盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为2.03/3.87/4.75元，对应最新PE分别为84/44/36倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：离岛免税新政兑现不及预期；免税行业竞争加剧