开源证券-正邦科技-002157-公司首次覆盖报告：出栏量步入加速释放期，养殖巨头成长性凸显-200717

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　　生猪产业链头部企业，未来三年出栏量有望高速扩张，首次覆盖，给予“买入”评级
　　公司为我国生猪产业链头部企业，生猪养殖+饲料双主业驱动。公司抓住本轮超级猪周期带来的机遇大力扩张生猪产能，未来三年出栏量将快速释放，同时随着公司经营绩效的体现成本将逐步下行，成长逻辑进一步理顺。我们预计公司2020-2022年归母净利润为108/119/87亿元，对应EPS为4.3/4.7/3.5元，当前股价对应PE为4/4/5倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　产能大力扩张，生猪出栏量步入加速释放期
　　公司生产性生物资产于2019Q2起环比恢复，至今已连续4个季度实现增长，截至2020年二季度末公司种猪存栏135万头，其中能繁母猪75万头，后备母猪60万头，我们认为能够支撑2020年1000万头生猪出栏体量。根据当前在建工程来看2020年内公司育肥舍产能将达到1600万头以上，同时公司抓住本轮猪周期给优质产能带来的机遇，定增募资大力扩张养殖产能，募投项目达产后育肥产能将达2300万头以上，未来三年出栏量有望快速释放。
　　成本有望逐季下行，成长逻辑进一步理顺
　　非洲猪瘟疫情爆发后，一方面公司为完善生物安全防控体系加大了各个养殖环节的投入，同时死亡率的提升及产能的扩张使得生猪板块产能利用率出现下滑；另一方面由于猪价较好公司加大了外购仔猪育肥的比例，造成养殖完全成本的大幅提升。随着公司于2020Q2起出栏量加速释放及外购仔猪数量的逐步减少，预计公司养殖全成本将逐季下行。
　　饲料销量稳步增长，未来以配套公司生猪养殖业务为主
　　公司为我国饲料行业头部企业，近年通过综合服务能力的提升实现渠道逐步下沉。随着公司生猪养殖规模的不断扩张，未来饲料外销量预计以稳定为主，同时随着猪饲料销售占比的提升公司饲料业务毛利率预计稳步提升。
　　风险提示：非洲猪瘟疫情；猪价、出栏量扩张、成本下降不及预期。