浙商证券-微盟集团-2013.HK-深度报告：私域电商SaaS龙头，智慧零售、餐饮望超预期-200716

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　　报告导读
　　微盟位处私域流量优质赛道，已成为电商SaaS龙头之一，TAM持续抬升，预计垂直场景SaaS中智慧零售及餐饮有望爆发增长，超市场预期。
　　投资要点
　　投资逻辑：受益私域流量及SaaS优质赛道红利，高增长有望持续；龙头TAM（total addressable market）持续抬升，估值中枢有望提升
　　优质行业赛道，龙头充分受益，高增长持续：1）中心化电商陷发展瓶颈，高效率和数字化趋势使商户转向日益崛起的私域流量，微信小程序2019年GMV同增160%，是私域主要阵地；2）国内SaaS进入高速发展期，2019年行业增速42%。其中去中心化电商SaaS发展空间广阔，微盟已成为私域电商SaaS龙头之一，市占率超过10%，受益行业增长红利，营收未来三年CAGR约50%。
　　TAM（业务潜在空间）持续抬升，估值中枢有望提升：电商SaaS产品和销售模式及经验有望带来产品的拓展和业务边界的扩张，智慧零售和餐饮产品高速增长。
　　超预期点：智慧零售、智慧餐饮等垂直场景SaaS产品有望在未来2年爆发增长，增速超100%，超市场预期
　　1）零售和餐饮头部商户不缺流量，有意沉淀自有流量提高运营效率，去中心化需求显著；2）公司精准定位需求，打磨产品后，优先发展头部客户，再逐级辐射腰部，效果卓群；3）未来2-3年，头部客户为ARPU快速提高、品牌建立带来较大贡献，预计增速超100%，带动SaaS整体营收维持40-45%高速增长。
　　未来发展路径：“SaaS+精准营销”双核驱动，对标海外Shopify
　　Shopify是全球领先电商SaaS服务商，“SaaS+增值服务”双核驱动；微盟同属私域电商服务商龙头，目前规模及增速接近2013-14年的Shopify，市值仅为其1/35，结合国内去中心化电商SaaS市场高速增长及低渗透率，有望对标。
　　盈利预测及估值
　　预计公司2020-2022年营收23.6/34.8/48.5亿元，同增64.3%/47.4%/39.4%，归母净利-0.5/3.2/7.3亿元，EPS为-0.02/0.14/0.33元。我们采用分部估值法，对标国外相关公司，给予21年公司SaaS业务20x P/S估值，精准营销20x P/E估值，给予目标价CNY 13.82元，对应HKD 15.33元，“买入”评级。
　　风险提示：SaaS发展不及预期、精准营销业务发展不及预期