信达证券-紫光股份-000938-业绩超预期，强研发投入奠定“芯~云~网~边~端”全方位发展坚实基础-211029

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事件ummar：10y]月29日，紫光股份发布2021年三季报，实现营收476.24亿元，同比增长15.13%；实现归母净利润16.02亿元，同比增长29.39%；实现归母扣非净利润13.39亿元，同比增长34.25%。

营收增长符合预期，Q3单季度归母净利润大幅增长。

报告期内，公司实现营收476.24亿元，同比增长15.13%，符合预期；实现归母净利润16.02亿元，同比增长29.39%；归母扣非净利润13.39亿元，同比增长34.25%。

其中，Q3单季度实现营收168.74亿元，同比增长7.04%；归母净利润6.76亿元，同比增长77.33%；归母扣非净利润6.47亿元，同比增长139.98%，单季度归母及扣非净利润均实现大幅增长，主要因Q3单季度毛利率同比提升约2.49pcts以及当季度新华三根据国家税务扶持政策提前进行前三季度研发费用加计扣除导致所得税费用计提同比大幅减少及计入损益的政府补助同比大幅减少综合所致。

此外，公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为-37.93亿元，同比大幅减少281.16%，主要因子公司新华三及紫光数码采购付款增加所致。

同时，公司期末存货余额163.33亿元，比期初大幅增长69.36%，可进一步印证经营活动现金净流量大幅减少原因判断。

研发投入持续增加，奠定“芯-云-网-边-端”全产业链布局战略坚实基础。

报告期内，公司研发费用达到30.61亿元，同比增长16.41%；研发费用率达到6.43%，同比提升0.07pct，持续保持强研发投入。

目前，公司研发人员占比超过40%，专利申请总量累计超1,2000件，90%以上为发明专利，在网络、服务器、存储、云计算、安全等重点领域掌握核心技术。

营销方面，公司前三季度发生销售费用28.83亿元，同比增长26.36%；销售费用率达到6.05%，同比提升0.54pct，主要因公司销售人员和市场费用增加所致。

目前公司已建立起覆盖全球的销售网络，国内有3000多名销售人员，分销商超2万家；国外已认证合作伙伴500余家，覆盖20多个国家。

我们认为，公司持续加大研发投入，将进一步构筑其在“芯-云-网-边-端”全产业链的产品优势；覆盖全球的销售网络建设亦将为公司业绩释放奠定坚实基础。

核心子公司新华三竞争力强劲，有望持续受益行业景气度提升、竞争格局边际变化及海外市场扩张。

21年Q1新华三交换机、企业级WLAN、刀片服务器、IT统一运维等核心业务国内市占率第一，企业级路由器、存储、政务云基础设施等核心产品国内市场份额稳居前三，并正式发布自主研发的高性能智能网络处理器—智擎660芯片，成为国内业界第一家具备高级语言编程能力网络处理器的厂商，整体竞争力强劲。

我们认为，受益于万物互联时代数字基建需求提升及运营商资本开支增加，行业蛋糕有望持续扩大；伴随华为受制裁面临部分芯片供给等问题，新华三对应产品有望承接原华为部分市场份额；海外市场方面，亦有望凭借产品及研发优势，在思科等传统海外巨头市场份额逐步减少的背景下，利用5G实现弯道超车，复制华为海外业务扩张成功的脚步。

紫光云引入战投落地，中移资本领投。

9月15日，紫光股份发布公告，控股子公司紫光云技术有限公司完成6亿元人民币增资，其中中移资本出资2亿元，增资后持股3.57%；共青城旭诺出资1.2亿元，增资后持股2.14%；紫光股份自有资金出资2.8亿元，增资后持股比例保持46.67%不变。

我们认为，此次战投引入，一方面有助于满足紫光云在云计算和云服务领域的技术研发、市场拓展、节点建设等方面的资金需求；另一方面有助于借助中国移动在市场、技术等方面的资源优势，进一步加深合作，提升市场竞争力。

盈利预测与估值评级。

公司是数字基础设施领先厂商，核心资产新华三极具龙头潜质，有望持续受益行业增长、竞争格局变化及海外市场扩张。

控股子公司紫光云引入战投落地，中移资本领投，战略协同效应有望持续显现。

预计2021-2023年归母净利润为23.8/29.7/36.3亿元；市盈率为33/27/22倍。

维持“买入”评级。

风险提示：1.行业发展不及预期；2.公司业务发展不及预期；3.公司海外扩张不及预期；4.集团债务危机解决进展不及预期。