中原证券-消费行业投资周报：免税行情回落，景点等周期回升-200719

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　　上周（7.13-7.17），消费板块较为普遍地下跌。
　　各个消费板块中，景区（1.06%）、酒店（3.66%）、小家电（2.18%）、肉制品（2.48%）、啤酒（3.65%）和速冻食品（3.01%）等板块微幅上涨，啤酒和速冻食品板块经由最后交易日的拉升才实现全周的正增长。
　　其余，包括百货、超市、旅游服务和零售、白电、黑电、厨电、白酒、休闲食品等板块普跌，其中跌幅较大的有百货、超市、旅游零售、白电和白酒。受到免税预期的催发，百货和旅游零售板块前期涨幅较大，而上周免税概念明显降温，相应的板块行情回落，其中中国中免由于有实质业务的支撑而在最后一个交易日奋力拉升。白酒板块表现萎靡与媒体评论有关，媒体对于快速上涨的茅台价格给予直接批评，由此市场资金由激进快速地向谨慎转变。休闲食品板块近期表现不佳，一是前期涨幅过大，有回调的要求；二是上市公司的基本面仍需要验证；三是休闲食品高增长赖以实现的电商平台，其流量正在被新兴媒介分流，热点多元分散的趋势明显，在电商平台一枝独秀将会越来越难。
　　本组合自5.11日成立以来，累计收益率为29.69%，超额收益率为13.91%，跑赢每市平台上全部行业组合的76%。
　　市场对基础调味品的半年业绩预期较好，相关标的显示出抗跌的韧性。高增长的调味品标的如安记食品、日辰股份、天味食品等，上周跌幅较大，回调幅度越大，估值越接近合理。对于往下的市场而言，高增长仍是对抗市场不确定性的唯一途径。
　　基础标的如恒顺醋业、中炬高新、海天味业、涪陵榨菜和千禾味业，根据市场一致预期，上半年公司的收入增幅维持10%上下，业绩增幅保持15%上下，其中千禾味业的业绩增幅大于竞品。上半年，在餐饮渠道基本关闭的前提下，基础调味品仍呈交增长答卷，说明国内家庭消费市场的坚韧和潜力，另外也不排除恶劣的外部环境中，许多行业的竞争格局却大为改观――在闲杂竞品纷纷退出市场之际，上市公司因仍能正常运营而享有了特殊的红利。下半年的行业竞争环境不如上半年，上市公司的投入将会环比加大，但是消费环境好于上半年，收入增长与成本增长相互抵消，基础调味品上市公司的业绩维持在15%上下的难度不大。
　　复合调味品仍是长期看好和追踪的重要标的。就下半年看，行业和公司的高增长仍是对抗市场不确定性的依据。相关公司，如天味食品、安记食品和日辰股份等，前期股价涨幅过大，目前在资本市场呈现脆弱情绪时，其股价已经开始回调，预计回调仍会持续一段时间，有望提供更好的介入价位。
　　但是，随着半年报发布，基础调味品和复合调味品的相关标的，基于优异的半年业绩，市场将会对近期股价下跌予以反向修复和纠偏。
　　休闲食品板块的行情明显回落，符合我们之前的判断。上周，休闲食品板块出现此轮上涨行情以来的较大单周跌幅（-2.5%）。半年报和三季报发布前后，预计板块的下跌行情仍会加剧。
　　截至当前，休闲食品板块的估值已经高达60倍，部分标的的市盈率超过百倍。今年以来，休闲食品上市公司逆势扩张，借助资本和疫情，加快了门店拓展的速度。大肆扩张可能带来的隐患包括：对市场调研不足，门店开张后半径内的消费行为不及预期；资产扩张带来折旧和费用，如果没有足够的销售增长配合，过大的折旧和费用将会损害股东回报。休闲食品年内的销售增长到底如何，我们需要市场调研数据，但是如果做一个基础判断的话：休闲食品门店多位于商业中心和客运枢纽，因而我们考察一下核心客流即可――5月份时，城市轨道交通和出租车客流量同比减少幅度仍然高达34.12%和37.72%，尽管降幅已经在逐月收窄。这样的出行情况下，休闲食品的门店消费很难独善其身。
　　风险提示：复合调味品的市场增长较快，但是产业链上的竞争也尤为激烈，能否获取链条地位是潜在的核心风险，上市公司的费用支出也会加大。尽管我们认为酵母和饲料在海外市场一样具有刚需特质，但是因疫情程度不同，有可能这一逻辑并未得以验证。酒店行业的实际复苏仍需要观望，我们更多的是展望中期前景。周期行情启动后，不排除高档白酒板块会加剧回调.