中泰国际-宝龙地产-1238.HK-销售、商业积极恢复，双轮驱动模式渐入佳境-200717

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　　我们邀请公司管理层出席了近期的中泰国际地产策略会。
　　2020年可售货值充足，全年销售达标可期
　　前6月合约销售同比增8%至315.3亿人民币，销售面积同比增14.5%至2.05百万平，销售均价15400平方米/平，4/5/6月公司销售持续恢复，同比增速达8.6%/13.7%/54.5%。公司2020年可售货值1,331亿,较19年可售货值增47.6%；看地区，80.5%位于长三角；看城市能级，6.4%位于一线，57%位于二线城市。考虑充足、优质的货值，我们预计公司实现20年750亿的销售目标（+24% YoY）是大概率事件。截止19年底，总土储建面达2,973万方（不含已运营投资物业）；粗略估算，可售土储对19年销售面积的倍数约为5.8x；73.2%位于长三角；受惠商业运营价值，平均土地成本仅3016元/平。我们看好公司中长期的成长性。上半年公司境内外融资渠道通畅，发行约30亿境内债券：1）9.3亿（2+2+1）年债券，票息6.67%；2）15亿（2+1）年住房租赁专项债，票息6%；3）5亿270天债券，票息4.8%；以及发行2.5亿美金3年美元债，票息6.95%。
　　深耕多年，商业运营进入收获期
　　公司商业运营能力不断提升，19年平均租费收入同比增10%达75元/月，商场成本回报率由18年的12.2%上升至14.0%；根据中指研究院2020年3月报告，宝龙商业位列中国商业地产百强第四位；6月公司公告，陈德力先生获委任公司联席总裁以及宝龙商管（9909 HK）总裁，陈先生在商业地产有超过20年经验。公司03年进军商业领域，深耕多年已积累了丰富的经验与品牌资源，我们观察到，在业态调整、线上结合、疫情应对方面，公司都表现亮眼。我们看好公司商业板块的发展。目前开业、销售恢复符合预期，我们认为公司可实现20年新开业11家商场的目标，20年租费收入预计可达34亿。
　　维持盈利预测，重申6.73港元的目标价以及评级
　　施工、商场恢复符合预期，我们维持目前的盈利预测。我们重申对公司基本面非常正面的看法，认为公司商业、住宅双轮驱动模式日趋成熟，有望录得行业领先销售增长，规模突围可期。我们维持6.73港元的目标价，目标价对应现价有41.7%的升幅。维持“买入”评级。
　　风险提示：（一）政策大幅收紧；（二）人民币汇率波动加剧；（三）疫情发展超预期