国信证券-寒武纪-688256-是“芯二代”，也是人民的希望-200720

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　　国内“芯二代”（第二代芯片公司）代表
　　首先，不同于在国际巨头的框架下、重复别人的芯片设计工作的传统芯片公司，寒武纪是在自己的理论框架下，从事的是开创性的芯片设计工作。创始人发表的核心论文是寒武纪设计芯片的理论基础。其次，一代芯片是Pin-Pin替代，只有成本优势。以寒武纪为代表的第二代芯片设计公司开始自主底层架构创新，向解决方案、生态系统方向拓展。最后，不同于已经上市的第一代芯片公司，寒武纪赶上了国内资本市场大发展时代，引领“芯二代”的先锋，将是资本市场的焦点。
　　从芯片到系统，主业变迁体现“芯二代”的价值
　　寒武纪以Fabless模式供应IP、芯片，以及基于芯片的加速卡、智能计算集群系统，所有产品的功能是提升系统的速度，也就是“加速”。其中，智能计算集群系统最接近用户，是与“芯一代”的最大区别。2017~2018年IP收入贡献接近100%的收入。到2019年智能计算集群系统已经贡献67%的收入，而IP只贡献15.5%的收入。从收入结构看，公司已意识到“芯二代”的重要性，这也是寒武纪的价值所在。
　　有望在人工智能芯片领域，率先实现半导体国产化并领先全球
　　人工智能芯片的市场规模将由2019年的110亿美元增长到2025年的726亿美元，年均复合增长率将达到37%，人工智能芯片是未来半导体市场最大的增长点。算法，是人工智能芯片与传统芯片的最大区别。寒武纪在智能处理器IP的算法处于国际先进水平，凭借先发优势和国内市场规模优势，有望在人工智能芯片领域领先全球，实现国产化。
　　首次覆盖，给予“买入”评级
　　预测2020-2022年公司营收分别为6.87/10.34/15.15亿元，增速分别为55.01%/50.31%/46.71%；归母净利润为-4.11/-2.73/0.27亿元，增速（不适用）；每股收益-0.21/-0.11/0.01元，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示
　　第一，与华为海思等大客户可持续合作风险。第二，思元290等新业务不及预期风险第三，IPO解禁后小股东出售风险