华西证券-羊奶粉行业系列报告之奶源篇：星星之火，可以燎原-200719

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　　主要观点
　　羊奶粉产量远低于牛奶粉，羊奶海外供应优势强
　　2018年中国羊奶粉销售额为80亿元，在中国婴幼儿配方奶粉中占比4.9%。主要原因是羊奶粉产量羊奶粉原料羊奶和羊乳清蛋白产量的短缺和奶山羊规模化养殖企业数量较少。
　　2018年全球奶山羊出栏量亚洲和欧洲占比分别为52.22%和4.43%；全球山羊奶产量亚洲和欧洲分别为52.69%和16.64%。虽然亚洲奶山羊的存栏量和乳产量都是最高，但由于亚洲养殖规模化程度低、加工水平低、生产过程管理不当，导致山羊奶的实际有效供给量比较低，成熟羊奶产地仍集中在欧洲、澳洲等国家。
　　国内市场羊奶粉品牌以国外羊奶奶源供应为主
　　中国羊奶粉市场规模逐年上升，预计2020年规模达到100亿元，2013-2020年羊奶粉市场规模CAGR为18.65%。随着中国羊奶粉市场份额不断提升，国内外奶粉品牌逐渐加入到国内羊奶粉行业的竞争中。目前国内较为知名的羊奶粉品牌主要有佳贝艾特、蓝河、拉朵小羊、圣特拉慕、金领冠悠滋小羊等。知名度较高的品牌如佳贝艾特、拉朵小羊等羊奶奶源均来自于欧洲或澳洲。
　　羊奶粉行业龙头企业澳优
　　澳优佳贝艾特羊奶粉在全部羊奶粉(含进口+国产)的市占率约为30%，连续四年稳居市场份额第一，在全部进口羊奶粉中市场份额超过60%，稳坐全球羊奶第一品牌宝座。预计2020-2022年实现收入82.8/101.3/122.2亿元，对应PE分别为17/13/11倍。首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示：
　　新生儿人口数量持续下降的风险、食品安全风险、消费者需求转变风险、行业内竞争激烈带来的风险等。