天风证券-瀚蓝环境-600323-焕发新生机-200720

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　　瀚蓝环境：从南海走向全国，十年百城开启新征程
　　瀚蓝环境的前身为南海发展股份有限公司，2000年登录上交所主板。目前已形成固废业务为尖刀、能源水务共发展的业务布局。公司对致力成为“领先的生态环境服务商”的企业愿景进行升级，提出“十年百城”的愿景目标，力争到2030年为100座城市的可持续发展提供优质环境服务。
　　公司近年来营收和净利润保持稳健增长，当前资产负债率处于历史较高水平，现金流充沛且稳定，经营性现金流连续五年均保持在10亿元以上，毛利率近年来维持在30%左右、净利率维持在15%左右，ROE不断提高。
　　以垃圾焚烧业务为核心，横向纵向布局大固废
　　2006年瀚蓝环境通过收购南海环保电厂，切入固废领域。2014年通过收购创冠中国100%股权，实现区域突破，将固废处理业务拓展至全国。截至2020年2月，公司固废业务目前已覆盖广东、福建、湖北、河北、辽宁、贵州、江西、黑龙江、山东、安徽、内蒙古、浙江和江苏13个省（自治区）31座城市。截至2019年，公司垃圾焚烧投运规模为15700吨/日，在建/筹建规模为16800吨/日。2020年是公司固废项目的投产大年，预计垃圾焚烧项目将投产11550吨/日，垃圾处理能力将翻倍。
　　2019年9月，瀚蓝环境收购国源环境，公司固废业务进一步向产业链上游延伸，进军环卫领域。在生活垃圾焚烧的基础上，公司固废业务进行横向拓展，还布局了餐厨、工业危废和农林垃圾等其他固废的终端处置设施。
　　管理层激励落地，有效增加成长动能
　　2020年5月公司正式完成“高级管理人员转聘职业经理人合同签署仪式”，公司的高管人员将脱离体制内身份，与公司重新签订市场化的劳动合同，高管的薪酬激励将由短期激励及长期激励构成，其中短期激励包括基础年薪和绩效年薪，长期激励采取虚拟股权单位形式。管理层激励有利于调动高管的积极性、主动性和创造性，有效增加公司成长动能。
　　盈利预测与投资建议
　　瀚蓝环境以固废业务为尖刀，以本部燃气水务业务为基础，兼具公用事业和成长属性，管理层激励制度实施，有效增加成长动能，长期“十年百城”战略值得期待。我们预计可实现净利润10.62亿、13.68亿、15.73亿，对应当前估值18倍、14倍、12倍。对比同行业估值，我们认为公司2020年合理估值水平为22倍，目标价30.58元/股，较当前股价有20%空间，给予“买入”评级。
　　风险提示：项目进度低于预期风险、复产复工低于预期风险、项目拓展不及预期风险、天然气对下游让利、国补下发慢于预期风险