德邦证券-盐津铺子-002847-三季报点评：拐点向上，产品、渠道调整成效有望逐步显现-211031

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事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营收16.28亿元，同比增长13.48%；归母净利润0.77亿元，同比下降59.00%；扣非归母净利润0.25亿元，同比下降82.12%。

21Q3单季度公司实现营收5.64亿元，同比增长15.30%；归母净利润0.29亿元，同比下降51.03%；扣非归母净利润0.07亿元，同比下降82.75%。

21Q3收入增速环比转正，产品、渠道结构优化推动公司拐点向上。

公司21Q1/21Q2/21Q3收入增速分别为+27.45%/-1.86%/+15.30%，Q3增速转正，环比二季度有显著改善，但增速仍有所放缓，主要原因为：（1）去年同期高基数；（2）9月中下旬公司部分产能因限电原因未能及时供货，影响了部分货品销售；（3）商超是公司的核心渠道，渠道碎片化下商超人流量下滑仍对公司造成影响。

2021年2季度起公司持续推动业务转型变革，产品上聚焦深海零食、辣卤、薯片等核心品类，2021年推出鳕鱼豆腐、鳕鱼肠等新品，在经过一段孵化期后规模效应开始显现；渠道上推动全渠道建设，改变过去依赖单一商超渠道的结构。

我们认为公司在产品、渠道等方面的调整优化将逐步在业绩中兑现，Q2公司投入大量转型费用导致业绩承压，Q3归母净利润扭亏为盈，预期公司经营迎来拐点向上。

成本端承压，转型期费投提升，但Q3销售费用趋于合理化。

21Q3公司毛利率为38.47%，同比-5.37pct，我们预期毛利率下滑的主要原因为大豆油、黄豆等原材料涨幅较大，且新渠道、新产品投放初期市场费用投入较高。

21Q3公司销售费用率/管理费用率分别为28.35%/5.95%，同比分别+3.59pct/+1.10pct，销售费用率同比提升主要是由于公司加大市场拓展和市场投入力度，及（税前）列支股份支付费用增加。

但Q3销售费用率环比Q2下降6.88pct，公司在三季度及时调整费用投放，费投效率提升。

此外公司在人力资源、运营管理等方面转型升级，管理费用率有所提升。

公司21Q3净利率为5.08%，同比-6.89pct，环比+11.76%，环比显著改善。

投资建议：公司聚焦核心品类，打造适用于多渠道的大单品，商超基本盘夯实，全渠道建设进行中。

预计2021年公司核心渠道商超人流量下滑将使公司业绩承压，下调此前盈利预测，预期2021-2023年实现营收23.60/30.87/38.80亿元，同比增速为20.5%/30.8%/25.7%；实现归母净利润1.57/3.46/4.80亿元，同比增速为-34.9%/120.0%/38.5%，对应EPS分别为1.22/2.68/3.71元，维持“买入”评级。

风险提示：商超流量持续下滑；全渠道推进不及预期；原材料成本持续上涨。