华泰证券-东宏股份-603856-工程管道龙头，开拓市政基建新蓝海-200721

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　　国内唯一一家金属/非金属工程管道制造商，20-22年开启新成长
　　公司是国内唯一一家同时具备金属和非金属压力管道A级制造许可的企业，主要从事塑料管道、复合管道、防腐金属管道的生产、销售和安装，致力于成为“全球领先的管道工程解决方案提供商”。公司17年10月IPO后，17-19年营收CAGR+18%，归母净利润CAGR+27%。公司19年末资产负债率低于20%，19年新增8万吨3PE防腐钢管等新设备后，年总产能25.7万吨，且有望受益于市政、水利等新基建投资快速增长，我们预计公司20-22年EPS为1.11/1.40/1.69元，首次覆盖予以“买入”评级。
　　立足工矿开拓市政基建新业务，ROE稳居行业前茅
　　公司起初专注于矿用工程管道，逐渐扩大至给排水、燃气等市政和长距离输水等水利基建领域。19年按行业分，给排水、工矿和燃气用管收入占比分别为43%/22%/14%；按产品分，PE管、钢丝管和涂塑管收入占比分别为36%/23%/20%。与同行业可比企业相比，公司14-19年ROE稳居行业前三，主要依靠较高的净利率及周转率驱动。公司业务以直销为主，在工矿、大口径、高压力产品领域具备议价权，毛利率及销售费用率较高；但管理费用率低于可比同行，且财务费用率持续下降，费用管控能力较好。
　　市政基建需求旺盛，龙头市占率有望持续提升
　　我们测算2019年我国市政管道市场规模570亿元，建筑给排水290亿元，工矿用管83亿元，公司主要细分市场规模合计943亿元。展望未来，我们预计20年燃气、污水处理、脱贫等规划完成有望驱动下游赶工，地下管廊、南水北调中西线等重点项目有望加快“十四五”工程管道增长。按销量测算，公司18年全国塑料管道市占率0.5%，其中华北1.3%；19年提升至0.8%，其中PE管渗透率2.6%，工程需求提升有望推升公司份额。
　　工矿用管护城河较深，全系列产品和管道连接优势突出
　　矿用管道市场准入门槛较高，公司拥有113项矿用产品安全标志证书，项目经验丰富，为神华神东等工矿企业累计供应16.5万公里管道产品（占全部产品37.5%）。公司1600mm大口径管道生产技术领先，能够同时供应金属/非金属管道产品，曾参与南水北调等多项国家重点工程。公司管材管件联合生产，并掌握中低压用承插式防腐钢管柔性连接、钢丝管双密封连接等多项关键管道连接技术，有效降低运行风险，提升管网建设效率。
　　20-22年归母净利润CAGR+29%，多因素有望提升业绩弹性
　　我们预计公司20-22年归母净利润2.8/3.6/4.3亿元，三年CAGR+29%。我们认为公司“8万吨新增产能+下游市政基建需求旺盛+原材料价格大幅下降”，有望提升公司业绩弹性。截至2020.7.20，可比上市公司对应20年Wind一致预期平均19.8xPE，高于公司13.8xPE。我们认可给予公司20年18-20xPE，目标价19.98-22.20元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨导致毛利率下滑，新增产能无法及时消化导致利用率提升慢。