开源证券-风华高科-000636-公司首次覆盖报告：扩产把握MLCC国产替代，“瘦身强体”提升效率-200720

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　　国内龙头受益MLCC国产替代和效率提升,首次覆盖，给予“买入”评级。
　　5G和汽车电子带动MLCC行业快速成长，中美贸易冲突和日韩厂商转型中高端市场提供了MLCC国产替代的历史机遇。风华高科是国内MLCC龙头，兼具技术、规模优势。公司积极扩产把握MLCC国产替代机遇，祥和工业园项目使公司规模仅次于村田和三星电机。董事会、高管变更落地稳定了公司“瘦身强体”方向，经营效率提升趋势有望延续。我们预计公司2020-2022年的利润为6.58、9.69、14.07亿元；EPS为0.74、1.08、1.57元，当前股价对应2020-2022年PE为38.7x、26.3x和18.1x。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　大市场、高壁垒、成长快的MLCC行业。
　　MLCC广泛应用于移动电子、无线通信等领域，全球市场规模超150亿美金。MLCC行业是材料、工艺和投资驱动型行业，壁垒高，行业被日韩台寡头垄断，Murata、三星电机和国巨全球市占率63%。未来MLCC行业市场规模有望在5G基站建设、5G智能手机的持续渗透以及汽车电子的驱动下保持快速增长。
　　积极扩产把握MLCC国产替代历史机遇。
　　日企战略转型中高端、车规市场。中兴和华为事件明显加速了MLCC等零部件的国产替代。公司现有多个扩产项目在推进，我们预计2022年公司MLCC产能将从当前的120-130亿只/月大幅提升至650亿只/月，整体规模将仅次于Murata和三星电机，与Taiyo Yuden、国巨和华新科一同处于全球第二阵营，为公司把握MLCC国产替代机遇提供了充足的产能储备。
　　“瘦身强体”提升经营效率，高管变更稳定发展方向。
　　经过公司多年的“瘦身强体”工作，公司经营效率持续提升，营业利润率则从改革前2016年3.3%提升了6个百分点以上，单位人均产出2017-2019年平均较2015-2016年提高了20多万。董事会、高管变更落地，有助于稳定公司“瘦身强体”聚焦主业、精细化管理的发展方向，为公司发展创造了良好的内部环境。
　　风险提示：5G推进不及预期；MLCC价格下跌风险；公司产能释放受限等。