国海证券-四维图新-002405-动态研究：高精地图及汽车半导体驱动新一轮增长-200721

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　　投资要点：
　　导航地图先驱，打造“智能汽车大脑”。四维图新成立于2002年，是中国导航地图开拓者，是拥有甲级导航电子地图制作资质的21家厂商之一。近年来公司通过外延并购，围绕汽车场景不断拓展业务范围，目前拥有导航、ADAS、车载芯片、位置大数据、车联网五大业务，五位一体打造“智能汽车大脑”，致力于成为自动驾驶一体化解决方案提供商。车载导航和车联网是公司主要业务，2019年收入占比分别为35.97%和30.17%。公司车载导航业务面向中高端汽车前装市场，产品包括地图数据、数据编译及导航软件，客户涵盖国内外主流整车厂。2019年公司实现营收23.10亿元，同比增长8.25%，实现归母净利润3.39亿元，同比下降29.2%，利润下滑主要受芯片业务拖累。
　　自动驾驶核心厂商，高精度地图卡位优势凸显。公司在传统导航业务领先的同时，不断推进高精度地图、高精度定位、自动驾驶、汽车芯片、位置大数据、车联网等新业务，积极打造面向自动驾驶时代的“数据+云+AI+芯片+软硬一体化”综合解决方案，是智能汽车核心厂商。公司拥有面向L2-L4不同等级自动驾驶高精度地图数据动态更新能力，高精度地图卡位优势明显。2019年2月公司与宝马签署供货协议，公司将为宝马在2021-2024年在中国销售的量产汽车，提供L3级及以上级别自动驾驶地图及相关服务，成为国内首家获得L3及以上高精度地图订单的供应商。2019年11月，公司与华为签订高精度地图数据供货协议，共同完成华为自动驾驶验证项目。我们认为，高精度地图是自动驾驶核心配置，合作宝马与华为将利于公司获得更多车企客户。
　　芯片业务多品类拓张，持续突破。2017年公司通过收购杰发科技布局汽车芯片设计，目前杰发科技主要芯片产品包括IVI车载信息娱乐系统芯片、AMP车载功率电子芯片、MCU车载控制芯片、TPMS胎压监测芯片四类，除IVI芯片以后装市场为主外，其余三种芯片产品主要面向整车厂和Tier-1客户。杰发科技是IVI芯片后装市场龙头，2020年6月杰发科技与德赛西威签订车规级SoC芯片供货协议，IVI芯片前装市场迎来重大突破。公司MCU芯片于2018年推出，是国内首颗车规级MCU芯片，打破海外巨头垄断，已经被数十家企业导入终端产品设计并量产。公司TPMS芯片于2019年11月量产，是国内首颗自主研发的车规级TPMS全功能单芯片，性能对标英飞凌等海外巨头。国家政策文件规定2019年起中国市场所有新认证车辆强制安装TPMS，2020年起所有在产乘用车强制安装TPMS，公司将受益于TPMS芯片市场的爆发。
　　盈利预测和投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。我们认为，公司立足传统导航业务，全方位拓展ADAS、车载芯片、位置大数据、车联网业务，打造“智能汽车大脑”，未来将受益于智能汽车产业发展。我们预计，公司2020-2022年EPS分别为0.19/0.27/0.34元，对应当前股价PE分别为108/75/61倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：1）智能汽车推进速度不及预期的风险；2）商誉减值的风险；3）乘用车销量不及预期的风险；4）公司业绩不及预期的风险；5）系统性风险。