银河国际-安踏体育-2020.HK-收入恢复强于预期-200715

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　　■安踏于7月15日公布2020年二季度营运表现数据。预计收入同比持平至下跌5%，好于管理层早前的指引。
　　■安踏品牌的销售录得10-20%低段的负增长，但FILA销售录得中单位数的正增长。2020年二季度的收入复苏速度环比加快。
　　■我们重申「增持」评级，原因是预计公司2020年下半年和2021年有强劲的在线销售增长以及较佳的成本节省成效，并为公司带来强劲的增长潜力。
　　收入将持平或同比下降5%，好于预期
　　●由于2020年二季度的复苏强于预期，安踏预计2020年上半年的收入将同比持平至下跌5%，好于管理层早前预期下跌10-15%的指引。安踏在2020年上半年的毛利率将出现同比下降，因为:1).从分销商回购了安踏品牌的存货，并在电子商务平台和折扣店以更大的折扣进行销售；2).促销清货活动导致FILA产品的零售折扣增加。由于安踏向分销商的信贷期给予弹性，因此期内的应收账款减值储备将会增加。公司整体员工成本上升，这是由于新冠肺炎疫情前已有新员工入职及工资水平增加，以及股份奖励计划的相关费用(2019年11月授予，2020年约为2亿元人民币)。公司预计2020年上半年净利润将下跌不超过25%，考虑到合营公司的亏损，净利润跌幅度将不超过35%。但是，由于部分城市出现第二波疫情，管理层对2020年下半年保持保守态度。我们预计公司在2020年下半年的收入增长将从2020年上半年的同比持平至下跌5%恢复至15-20%的正增长。管理层还预计，由于持续的成本控制和销售增长，2020年下半年的经营利润率将较上半年改善。
　　安踏品牌录得10-20%低段的负增长
　　●安踏品牌的销售在2020年二季度录得低单位数的负增长，2020年上半年同比录得10-20%低段的负增长。电商平台的销售继续保持高增长，在2020年一季度的销售额同比录得中单位数增长后，2020年二季度的销售额同比增长超过40%。安踏在2020年上半年的库销比为5-6倍，高于正常的4-5倍。安踏在期内的线下零售折扣为30%(2020年一季度为35%)。管理层预计2020年下半年安踏对分销商的补贴将恢复到正常水平，为了进一步减少库存，公司在2020年下半年将调整分销商订单。管理层预计2020年下半年不会再回购库存，并预计到2020年年底，库存水平将恢复正常，而零售折扣在2021年上半年将恢复正常。管理层预计安踏品牌在2020年下半年的销售将同比增长5-10%。
　　FILA品牌销售恢复正增长
　　● FILA品牌的销售在2020年二季度及2020年上半年分别录得10-20%低段的正增长及中单位数的增长。FILAKids的销售在2020年二季度同比增长超过30%，FILAFusion的销售在2020年二季度同比增长超过70%。电商平台的销售在2020年二季度同比增长80%。FILA品牌的库销比为8倍，略低于2020年一季度，管理层期望在2020年年底前回复至5C6倍的正常水平。FILA在2020年二季度的平均零售折扣为28%。管理层预计FILA的毛利率不会因折扣而受到重大影响，并期望保持品牌形象。管理层预计FILA品牌在2020年下半年的销售将同比增长20-30%。
　　其他品牌的零售表现也不错
　　●其他品牌在2020年二季度和2020年上半季分别录得25-30%的同比增长和高单位数增长。迪桑特(Descente)在2020年二季度的销售同比增长超过60%，Kolon期内的销售录得正增长。Amer品牌的大部分实体店已经重新开业，好于管理层预期，其现金流足够应付这个财年。管理层指出，今年与Amer品牌有关的收购价格分摊(PPA)费用为1-2亿元人民币，品牌的新店扩张将重回正轨。