安信证券-奇安信-688561-剑指5G时代的网络安全领导者-200722

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　　网安巨舰，乘风破浪。奇安信脱胎于360集团，具有一定的“互联网基因”，后由CEC中国电子战略入股，又拥有了“国家队”身份，目前是我国政企网安市场收入规模最大且增速最快、员工数量最多、产品线最全、研发投入与专利数量最多的企业。公司以“内生安全+数据驱动+人机协同”为特色，成为在5G时代下具备网络安全协同联动防御能力，专门提供新一代企业级网络安全产品和安全服务的综合型网络安全厂商，在IDC、Gartner、安全牛、赛迪等研究机构的众多细分排名中名列行业第一。
　　公司具备特色鲜明的三大核心能力：1）守住底线，拥有超过2500人规模并覆盖全国31个省市自治区的全国应急响应中心，为70周年国庆等重大活动提供可靠的安全保障，每年处置上千件网络安全应急响应事件；2）穿透防线，公司旗下拥有A-team、盘古实验室等十大国内顶级安全技术团队，持续探索实战攻击、漏洞挖掘、威胁情报等前沿领域，取得丰硕战果；3）协同防御，提出新一代网络安全框架，从局部整改外挂式的建设模式转向安全与信息系统深度融合体系化的建设模式，指导政企网络安全建设，输出体系化、全局化、实战化的网络安全架构，建立数字化环境内部不所不在的“免疫力”。
　　以“乐高化”理念打造四大核心研发平台，构筑强大的安全中台能力。公司在发展初期采取高举高打的快速扩张模式，在并购业内知名厂商网神、网康以快速扩充产品线的同时，高投入态势感知、终端安全、政企安全运营等新兴领域与“新赛道”，研发支出强度与绝对金额均领跑政企网安行业。产品研发“乐高化”，重金磨砺出“鲲鹏”网络操作平台、“诺亚”大数据操作平台、“雷尔”可视化操作平台、“锡安”云控操作平台等四大研发平台，从而构筑了强大的中台支撑能力，把共性核心能力标准化，避免“重复造轮子”的同时也加快了新产品的迭代速度以抢占市场。以体系化且强大的技术中台为支撑，未来能够更好更快的应对网络安全市场层出不穷的新需求，是公司相较业内其他厂商的显著差异化与竞争优势所在。随着上述平台体系的构建完毕以及市场对公司品牌认知度的进一步提升，预计未来研发费用率与销售费用率将显著下降，盈利拐点临近，“开花结果”在即。
　　渠道体系成熟，直销与分销战略分工明确。公司针对客户类型不同，采取了直销+分销相结合的销售模式。2017-2019年的渠道销售占比分别为71.61%、53.85%和68.54%，渠道销售体系已颇为稳定且成熟。在下游客户的分布方面，党政军客户占比合计超过50%，加上能源、金融行业客户在内的销售收入占比接近65%，上述重点行业客户也是公司直销服务的主要对象，渠道销售则主打近年来快速兴起的教育、医疗及政府分支机构等“细颗粒度”市场，战略分工清晰明确。
　　网络安全行业高景气+集中度提升，龙头公司将实现超越行业平均的增长。我国网络安全市场在需求扩张、供给升级、技术迭代与政策扶持等多个维度均发生重要变化的“共振”之下，行业层面将迎来一个发展提速期，5G时代翻开“内生+主动”安全新篇章，整体景气度向上。龙头企业凭借资本助力与渠道扩张的“额外加成”，未来发展有望“如虎添翼”，实现超越行业平均速度的增长。
　　投资建议：内生安全+数据驱动，公司以“乐高化”理念打造四大核心研发平台，多条产品线相互助力发展，构建了全面迎接5G时代的网络安全协同联动防御能力。以体系化且强大的技术中台为支撑，未来能够更好更快地应对网络安全市场层出不穷的新需求，是公司相较业内其他厂商的显著差异化与竞争优势所在。预计2020-2022年净利润分别为-0.72亿、2.21亿、5.93亿元，EPS分别为-0.11元、0.33元、0.87元。首次给予“买入-A”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧；公司成本及费用控制效果不及预期；政策推进不及预期。