民生证券-顺络电子-002138-中报业绩靓丽，受益5G高景气-200723

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　　一、事件概述
　　7月22日，公司发布2020年半年报：营收14.4亿元，同比+18.5%，归母净利润2.4亿元，同比+24.1%，扣非后归母净利润2.3亿元，同比+27.1%；基本EPS为0.3元，同比+25.0%。
　　二、分析与判断
　　业绩符合预期，单季营收和净利润创历史新高，盈利能力大幅提升
　　1、上半年盈利能力明显提升，研发投入加大：
　　20H1毛利率37.08%，同比+1.82pct，净利率16.74%，同比+0.44pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为3.0%/11.97%/1.4%/7.3%，同比分别+0.30/-0.09/+1.08/+0.38pct，其中研发费用1.05亿元，同比增长25%，主要用于新型电感、汽车电子、微波器件、变压器、精密陶瓷等新产品及基础研究。
　　2、单季营收和净利润创新高，订单充裕+新产品占比提升+管理改善：
　　20Q2单季营收8.4亿元，同比+24.7%，环比+39.2%；20Q2归母净利润1.48亿元，同比+32.8%，环比+56.3%，20Q2毛利率为38.3%，同比2.69pct，环比+3.02pct；20Q2净利率为17.7%，同比+0.92pct，环比+2.38pct；20Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/4.3%/7.3%/1.4%，同比分别+0.45/-0.46/+0.29/1.73pct，环比-0.0/-0.9/-0.2/0.1pct。Q2业绩大幅提升主要受益于：1）在手订单多，产能利用率高；2）聚焦核心产品和客户，新产品占比提升，业务结构持续优化；3）组织效率提升+长效激励机制大幅改善管理效率，盈利能力提升。
　　受益5G新基建和5G换机带来的增量，通讯业务高景气
　　5G手机对电感元件要求提升，高频化、片式化、微型化、高精度成为发展方向，同时单机用量明显提升，此外，5G手机在滤波器、天线等方面单用量大幅提升；5G单基站由于信道数量从32增加到64、天线扇面数量从1增加到3个，叠层片式射频电感用量提升6倍、功率电感提升3倍。公司与国内外手机一线厂商加深合作，市场份额持续增长，持续受益5G基站建设和5G换机。
　　多领域前瞻布局，汽车电子等进入加速成长阶段
　　公司持续布局微波器件、汽车电子、精密陶瓷、传感器等领域：汽车电子在客户认证和订单导入方面取得突破，电子变压器、BMS变压器、高可靠电感等产品顺利推进，BMS用变压器和智能产品将有望规模出货；LTCC等微波器件前期投入较大，目前具备量产能力，有望迎来国产替代；陶瓷产品已在重要客户取得突破，在智能穿戴得到规模应用，手机背板项目持续导入中。
　　拟定增加码主业，引入知名战投
　　公司拟向先进制造产业投资基金、小米产业基金、安鹏资本、荔园新导等定增募资不超过14.8亿元，发行价格17.94元/股，用于片式电感、微波器件、汽车电子化、精细陶瓷四大项目。片式电感达产后将新增15.56亿只一体成型功率电感、436亿只高精密电感，达产后平均收入8.56亿元，税后净利润1.19亿元；微波器件扩充主要包括LTCC产品、双工器、耦合器等产品，面向5G基站和终端领域，达产后将新增产能29亿只、营收4.29亿元、税后净利润1.4亿元；汽车电子将新增产能12.31亿只，达产后收入5亿元、税后净利润8383万元；精细陶瓷扩产后将新增智能穿戴陶瓷底壳产能500万个、手机背板陶瓷底壳125万个，达产后营收4.58亿元、税后净利润5915万元。
　　三、投资建议
　　预计20/21/22年净利润分别为5.5/7.1/9.3亿元，对应PE分别为39X/30X/23X。参考SW被动元件行业PE（TTM，中值）为51倍，首次评级，考虑到公司的行业地位，给予“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　1、行业竞争加剧；2、下游需求复苏不及预期；3、新产能爬坡不及预期；4、5G基建和5G手机换机不及预期