华西证券-盘江股份-600395-高成长+高分红，产能看翻倍的西南龙头煤企迎拐点-200722

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　　报告摘要
　　盘江股份兼具高成长与高分红，产能有翻倍空间，拟现金收购集团响水矿，且二季度毛利环比改善超预期，上调公司盈利预测，首次给予目标价8.98元，现价空间40%，重申“买入”。
　　2020年二季度,公司单季吨煤成本实现2017年以来的历史最低水平，吨煤毛利环比改善程度显著超预期。
　　2020年二季度单季，公司煤炭产量206万吨，同比+11%，环比+9%，是供给侧改革后最高的单季产量，逐步体现公司产能释放带来的增长。单季煤炭销量220万吨，同比+11%，环比+8%。
　　Q2单季实现煤炭销售收入13.5亿元，同比-15%，环比+3%；煤炭销售成本9.0亿元，同比-12%，环比-12%；煤炭销售毛利4.5亿元，同比-20%，环比+56%。单季吨煤收入614元/吨，同比21%，环比-3%，焦煤价格下跌部分被焦煤占比提升抵消，售价环比降幅低于预期。单季吨煤成本408元/吨，同比-18%，环比17%，吨煤成本实现2017年以来的历史最低水平，环比降幅大超预期。吨煤毛利206元/吨，同比-26%，环比+48%，二季度吨煤毛利环比改善程度显著超预期。
　　公司拟8.6亿元现金收购集团下属盘南公司330万吨/年产能（权益产能181万吨/年），预计增厚今年业绩0.8亿元。
　　在煤炭行业上市公司缺乏关注的6月，公司拟以8.6亿元现金收购集团下属盘南公司响水矿330万吨/年产能（54.9%股权对应权益产能181万吨/年），交易对方盘江控股承诺盘南公司2020-22年净利润不低于1.40/2.18/2.34亿元，收购价对应2021年PE为7.2倍（2020年由于疫情业绩异常），现金收购不摊薄EPS，收购PE偏低且有业绩承诺，我们认为本次收购有利于增厚公司业绩，但没有引起投资者的关注。
　　公司产能增长进入密集释放期，预计公司今年产能增长近50%，至2023年产能将翻倍。
　　2019年底公司正式产能1000万吨/年（910万吨/年正式产能+90万吨/年金佳矿技改联合试运转）。结合盘南公司收购，我们预计2020-23年底公司控制产能分别为1455/1665/1665/1935万吨/年，同比分别+46%/+15%/0%/+16%，权益产能分别为1306/1475/1475/1699万吨/年，同比分别+31%/+13%/0%/+15%。
　　考虑盘南公司有70万吨/年的增量空间（目前核定产能330万吨/年，设计产能400万吨/年），以及技改的增量空间，我们预计公司至2023年控制产能不止翻倍，权益产能亦将接近翻倍。
　　当前公司焦煤价格预计为年内低点，今年煤价预计为近年低点，结合产量逐年增长，我们认为当前即为公司业绩向上拐点
　　今年以来受疫情等影响，焦煤价格整体偏弱下行。考虑到下半年需求继续恢复，以及柳钢防城港项目钢铁基地（一期）2020年6月28日全线投产，预计未来西南区域焦煤供需格局向好，我们预计下半年煤价有望修复。当前公司焦煤价格预计为年内低点，今年煤价预计为近年低点，价格向下风险较小，结合产量逐年增长，我们认为当前即为公司业绩向上拐点。
　　上调公司2020-22年盈利预测至9.8/13.3/16.8亿元，对应EPS为0.59/0.80/1.02元，首次给予目标价8.98元/股，重申“买入”评级。
　　本次上调盈利预测主要考虑吨煤成本的下降和毛利的修复超预期。上调公司2020-22年盈利预测至9.8/13.3/16.8亿元（原预测为8.3/11.4/13.6亿元），对应EPS 0.59/0.80/1.02元（原预测为0.50/0.69/0.82元），对应PE分别为11/8/6倍。
　　公司未来产能有翻倍空间，未来煤价预计趋势向上，单位成本有下降空间，同时公司保持较高的分红率，兼具成长性与高股息。公司过去十年平均分红率67%，2019年分红率61%，以偏保守的61%外推至未来三年，2020年股息率为5.6%。以公司2022年业绩给予当前行业中位数估值8.8倍PE，首次给予目标价8.98元/股，维持并重申“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济系统性风险；公司技改及在建矿投产进度不及预期；西南地区基础设施投资增速下滑超预期；西南地区的新增钢铁产能投产不及预期；贵州省内电煤需求超预期，挤占精煤产量；进口煤限制放开超预期，广西进口增加。