华泰证券-三七互娱-002555-定增满足长期项目需求，提升实力-200726

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　　回复《做好申请发审委会议准备工作的函》，募资满足公司长期项目需求
　　依据公司于7月17日发布的对证监会《做好非公开发行股票申请发审委会议准备工作的函》的回复，本次募集资金满足公司长期项目资金需求，具备合理性及必要性；公司预计商誉资产减值风险较小；从营收边际增长看，销售费用增幅合理。考虑整个游戏市场20Q2表现较好，及公司20Q2产品用户活跃度及流水表现略超我们之前预期，上调20~22年归母净利润预测至28.77/34.79/40.98亿，EPS 1.36/1.65/1.94元，可比公司20年平均PE 29.7X，考虑公司龙头地位，上调20年PE至38-39X，目标价调至51.68-53.04元，维持买入评级。
　　坚持研运一体，投入5G云游戏平台开发，提升核心竞争力
　　从回复内容看，公司当下使用募投资金进行5G云游戏平台的开发，有望在云游戏大规模普及前获得先发优势，抢占关键流量“入口”，为后续云游戏业务的开展提供竞争优势。本次募资后公司研发团队预计将超过3400人，并将在广州总部大楼搭建技术研发中心和游戏运营中心，提升部门协作效率。公司坚持研运一体战略，紧跟5G云游戏等行业前沿发展方向，持续提高游戏研发及运营能力，从而进一步提升公司的核心竞争力。
　　本次募投满足长期项目建设资金需求，优化财务情况环节资金链压力
　　依据回复内容，截至20Q1末公司货币资金为31.31亿元，实际可自由支配的资金总额为52.93亿元，且大部分已有明确用途，包括日常业务营运、预计分红等。公司长期项目建设需要资金，本次募投资金数额44.63亿元，未超过项目需要的总投资额45.85亿元。若本次募投项目全部通过债权融资，公司资产负债率将达52.82%，显著增加财务风险及资金链压力。本次非公开募投资金将有效满足公司长期项目建设的资金需求，进一步提升精品游戏的研发和运营能力，优化财务情况缓解资金链压力。
　　商誉减值风险低，销售费用增幅与营收增幅趋势一致
　　2019年末公司已对包含商誉的相关资产组进行了减值测试，商誉未出现减值，从公司商誉减值测试数据和历年实际业绩数据比来看公司商誉减值风险低。主因游戏流量采买及推广费用增加，2017-2019年公司销售费用快速增长，分别同增18.69%/75.41%/131.15%，同期营业收入同增17.93%/23.33%/73.30%。
　　定增满足公司长期项目资金需求，下半年新游有望催化，维持买入评级
　　公司定增工作顺利进展。考虑公司20Q2产品用户活跃度及流水表现较好，且20H2将有诸多新游戏上线，我们上调20~22年归母净利润预测至28.77/34.79/40.98亿元(前值27.63/33.24/39.26亿元，调增4.1%/4.6%/4.3%），EPS 1.36/1.65/1.94元，可比公司20年平均PE 29.7X，考虑公司龙头地位，上调20年PE至38-39X（前值PE30-31X），目标价调至51.68-53.04元（前值39.24-40.55元），维持买入评级。
　　风险提示：游戏表现不及预期，海外业务进展缓慢。