华西证券-投资策略周报：震荡区间下沿，周期成长仍阶段占优-200726

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　　核心观点:
　　本周相对上周实际为宽幅震荡，亏钱效应主要出现在周五一天：
　　1、我们认为，A股本周的宽幅震荡仍然只是牛市第三阶段的插曲（牛市第一阶段普涨，第二阶段震荡寻找主线，第三阶段再普涨），未改变牛市的根本格局，后续的震荡降波将是更好的布局时机，中短期宜买入周期成长板块，中长期主线仍是景气赛道（半导体、新能源、医药、消费、服务）。
　　2、本轮回调的本质驱动在于此前上行过快出现过多获利盘（即过度拥挤）。市场解读的两大利空并非真实利空。外围来看，中美关系恶化应反映在汇率上（人民币大幅贬值）而事实上并未出现（盘中市场传闻的特朗普“将有重大发布”事实上为假新闻）；内部看，二季度经济的改善结构上并未呈现根本好转，也不支持流动性彻底转向，仅支持央行针对地产及投资（地产链条投资以及债市加杠杆）过热而阶段性抽取流动性（也即“宽信用”下一阶段需更依赖制造业而非地产）。结构上，上周下半段的回调主要回调板块为高β的半导体及券商，本周回调主要为β与α齐杀，而通杀往往是由于短期过度拥挤。
　　3、为何说当前下跌未改变牛市格局？从7月6日跳空上行并在随后突破去年4月的高点3288时，市场已无可争议进入牛市。而回顾历史，牛市结束的必要条件主要为：1、经济周期出现高点下行；2、流动性出现紧缩信号；3、旧有的上升逻辑遭遇证伪。除此以外的条件均非必要条件。而当前，经济周期仍在回升阶段（大宗商品显示PPI已见底回升），流动性并未出现彻底转向（国债收益率并未创下新高）；3、中美经济均进入新常态（美国持续脱实向虚，失业率环比改善出现逆转，中国进入中高增速时代后利润向新产业转移，资本市场持续的对外开放使得外资持续增持中国资产）催生的流动性牛市并未证伪。
　　本周震荡意味着指数脉冲上行暂告一段落，市场已回归震荡区间（3170-3330，同时也是2019年牛市第一阶段顶部的有效成交区域）。当前各板块、指数的波动率仍然太高（上证50、沪深300波动率均高于30），而中国市场波动率由成交量推动的规律意味着短期继续上行需要日均2万亿以上成交，当前看并不具备如此条件，而牛市的根本格局仍未破坏，故而在震荡区间以时间换空间是更大概率事件。
　　配置建议：我们认为仍应在震荡区间下沿（3170附近）进行加仓，并等待波动率降至合意水平，即短期（为期大约一个月）迎来股横债牛。在政治局经济工作会议“利空出尽”后市场大概率将在流动性恢复中性偏松（由于央行下半年的降低融资成本诉求，当前无风险收益率在2.8%-3.1%区间，相对年内经济增速仍然偏高）、经济改善的延续（PPI有望回升至明年一季度）以及中美关系寻找新的平衡下震荡上行。短期来看，二季报揭示的基金仓位集中在景气赛道板块，我们认为基金具有增仓空间且受益于经济修复惯性仍在的周期成长板块如建材、有色（贵金属、新能源上游、半导体材料等）、化工白马、猪肉后周期（农林牧渔及部分必需消费品）、汽车（整车、摩托车）等机会更大。
　　风险提示
　　货币政策鹰派超预期、中美持续脱钩、监管重回中性