华创证券-荣盛石化-002493-深度研究报告：民营炼厂龙头，跨越式发展进入兑现期-200730

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廿五华创证券耕耘成就民营炼厂龙头。

公司1995年以纺织起家，逐步沿着纺织？化化纤？PTA？PX？炼油厂产荣盛石化业链不断上溯，核心线索在于产品毛利率抬升。

随着2019年2000万吨002493炼厂投产，形成了炼油产品+PTA+聚酯三大产品系列，就此完成了一体化布局。

公深度研究报告司当前的注意力主要集中在浙江石化二期项目的建设投产上，PTA项目则是炼厂之外的另一个重心，对于聚酯产品，公司选择避开长丝项目在薄膜上进行扩张。

炼厂过剩，民营炼厂效民营炼厂龙头率取胜。

全国炼厂开工率2019跨越式发展进入兑现期年仅为76%，限制低于行业合理值，产能过剩问题日益突出。

在大的产品格局下，主营炼厂凭借管网和加油站优势，让民营炼厂只能甘于“补充”的角华创证券色，而在化工品领域，民营炼厂凭借着成本优势和决策灵活性，通过深度加氢工艺，形成了较大的发挥空间。

荣盛石化按照浙江石化的产品规划，成品油收率为42%，显著低于主营炼厂60%以上的收率，明确倾向于化工型炼厂，且在芳烃和烯烃的产品选择上较为均衡。

在竞争力上，模拟计算显示，公司相对上海石化的主要优势在于税金和辅002493料，相对恒力石化的主要优势在于辅料。

在实际运行中，按照桐昆股深度研究报告份所获得的投资收益倒推，公司吨原油加工量净利为400元，与测算模型较为接近，领先于同行。

若以此为基准，二期民营炼厂龙头产能投放后，公司炼厂产品预计可实现160亿元净利润。

PTA装置存在代际跨越式发展进入兑现期成本优势，高盈利有保障。

2019年开始华创证券陆续投产的PTA装置大多才有的BP以及InvistaP8技术，作为S级技术装备，其在原料单耗和能耗上具有明显的优势，使其完全成本在PX外购的前提下相对B级及以前设备（2010年之前的装置为主）有112元/吨以上的成本优势，若扣除折旧影响，该优势可达234元/吨。

就公司现存的PTA产能，若按照2019年3.2%的综合费率计算，完全加工成本为4荣盛石化37元/吨，相对S级装备有194元/吨的成本优势，代际优势显著。

在PT002493A单套装置规模扩大速度减慢和技术进步减慢的当口，公司PTA产能预计至少可以稳定赚取成本差带来的利润，高盈利预计相对有保障。

深度研究报告聚酯产品差异化竞争，相关多元化发展。

公司目前拥有95万吨POY+FDY产能、35万吨DTY产能和25万吨薄膜产能，与桐昆、新凤鸣等长丝龙头企业不同，公民营炼厂龙头司POY销量占比不足1%，产品以FDY为主。

从发展的角度，公司选择扩张盈利能力相对丰厚的薄膜，进行跨越式发展进入兑现期了产业延展。

投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利润依次为65亿元、110亿元和128亿元，对应EPS依次为1.04、1.75和2.04元/股，按照周期股常规的华创证券10倍PE进行估值，2022年业绩对应目标价为20.40元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示：炼厂投放进度不荣盛石化及预期。