华创证券-卫星石化-002648-2020年中报点评：Q2盈利创新高，融资落地助力C2腾飞-200730

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事华创证券项：公司2020H1实现营收48亿元，同比增长-8%，毛利11亿元，同比增长-13%，净利5亿元，同比增长-15%，其中单二季度公司实现净利4亿元，同比增长29%，创造了公司自上市以来单季度最好盈利。

评论：调整产品线积极应对卫星石化疫情，Q2经营情况基本回到正轨。

从营收口径分析，公司Q1营收17亿元，环002648比大幅下降40%，主要缘于丙烯酸及酯等产品销量在疫情中遭受较大冲击，进入Q2，随着各产品条线销售逐步正常化以后，公司实现了31亿元营收，经营基本回归正轨。

在产品结构上，公司产品销售重心暂时倾向于（聚）丙烯，使其2020H1销量同比大幅增长60%，在所有产品中的毛利贡献比例从2019H1的18%跃升至2022020年中报点评0H1的42%，背后的主因是高分子乳液、颜料中间体等产品受下游纺织冲击较大，其中颜料中间体出现了明显量价双杀的特征。

资金问题得以妥善解决，C2基地一期投Q2盈利创新高产只是时间问题。

在疫情的冲击下，公司极力推进融资事宜，目前30亿非公开发行已获证监会核准，连云港石化128亿银团贷融资落地助力C2腾飞款也已经签约且按计划放款，且还发行了5.5亿元的首期公司债，成绩斐然。

按照规划，公司在连云港石化共计划投华创证券资335亿元，其中一期184亿元，二期剩余投资151亿元，按照30%资本金折算，两期依次需要基本金55亿元和45亿元。

截至2020H2，公司账上还有超过40亿元货卫星石化币现金，且每年经营性净现金流+折旧约有20亿元，使得一期建设融资问题基本解决。

成本结构优化，保障盈利002648能力是公司持续发展的关键。

C2基地与C3基地最大的不同在于两点：1）原料基本倚仗美国，若市场化运输到厂乙烷价格中物流费用占比接近2/3；2）C2基地是裂解反应，相对C3的脱氢反应而言更大耗能，按照《非公开发行股票申请文件反馈意见的回复》中的数据，C2基地两期项2020年中报点评目合计年燃料及动力费用为52亿元，相当于一个2000万吨炼厂的耗能水平。

固定成本相对较高是C2基地最为显著的特征，为此，公司在乙烷运费端进行了大量的优化工作，公司看中SunocoParQ2盈利创新高tnersMarketing&TerminalsL.P兼有气源、管网和码头的综合优势，以参股47%设立子公司的方式获取美方的管网、码头资源，并在货源上享受一定优势。

与此同时，公司与马来西亚船东签订了6艘船15年的运输协议，使其吨乙烷海运费得以大幅压缩，综融资落地助力C2腾飞合管网和船队的优势，公司吨乙烷运费大概率会降至200美元/吨以下，使得C2基地的盈利能力在中低油价下能有保障，这也是公司持续发展的关键。

投资建议：按照我们测算，公司2020-2022年净利润依次为11亿元华创证券、21亿元和32亿元，对应EPS依次为1.04、1.98和3.06元，其中下调了2020年盈利预测，主要是纺织品上游的染料等产品受冲击较大，维持“强推”评级和21.60元/股的目标价。

风卫星石化险提示。

乙烷供应002648不及预期。