国盛证券-投资策略：ROE~PB框架如何率先挖掘风电板块投资机会？-200801

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　　复盘：自6月初推荐以来，风电和工业金属超额收益明显
　　2020年6月2日，我们发布了报告《从ROE-PB模型看行业估值中枢的决定因素――估值方法论系列报告之四》，并重点推荐了估值存在明显低估的两大板块――中信风电行业及工业金属。自报告发布以来，两大板块超额收益明显，2020年6月至7月，风电和工业金属板块的涨幅分别达到38.4%和28.3%，较指数与其他中信一级行业的超额收益明显。
　　我们从2018年三季度开始研究跟踪ROE-PB框架，至今已经发布四篇深度方法论研究报告，并率先在2018年底挖掘农林牧渔板块的投资机会，在2019年5月推荐了光伏板块的投资机会，近期风电板块及工业金属板块的表现，也进一步验证了ROE-PB框架的有效性。
　　ROE-PB框架的核心思想是什么？
　　我们在估值方法论系列报告中曾反复强调，该方法的核心思想就是“均值回归”。当行业的ROE与PB的拟合度较高，其背后隐含的经济含义就是“市场对于某个行业在一段相对较长的时间里预期的回报率或者预期的PE是稳定的”。ROE-PB方法在较为盈利较为稳定的板块适用性更强，即消费行业的适用性更好，成长和周期板块中只有少数行业可以运用。该框架并不适用于不同行业间的比较，而是同一行业与自身历史数据的比较。
　　ROE-PB框架中的常见误区有哪些？
　　我们在系列报告中曾对“高ROE陷阱”所产生的高风险进行了讨论，并归纳总结了影响行业估值中枢的因素。整体来看，影响行业估值中枢的因素主要包括通货膨胀的波动率、行业格局的变化以及商业模式的创新等，但对于A股，更多还是由行业格局变化所导致的估值中枢下滑，也就是我们的“高ROE陷阱”，即行业的ROE水平仍在持续提升，但PB却开始下滑，两者长时间严重背离的情况。因此，过高的ROE可能蕴含较大的风险，我们建议使用ROE的历史分位数来进行规避。
　　如何使用ROE-PB框架来进行预测？
　　1、“低PB陷阱”，不同行业之间不可以比较；2、“高ROE陷阱”，若当前行业ROE水平位于历史高位则需要警惕；3、设置可容忍的置信度预测区间；4、基于一致预期进行未来的盈利预测；5、分行业进行预测。
　　风险提示：依据历史数据的推断可能与实际值存在偏差；对于未来各行业ROE水平的判断可能存在偏差；回归结果与参数选择相关。