中泰证券-龙蟒佰利-002601-氯化法产能释放，看好钛白粉底部回暖-200802

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　　投资要点
　　事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营收63.25亿元，同比增加17.98%，归母净利润为12.93亿元，同比增加1.84%。第二季度，公司营收为26.50亿元，同比增长2.1%，归母净利润为3.92亿元，同比减少39.4%。
　　点评：
　　氯化法钛白粉大幅放量，价格底部业绩维持正增长
　　上半年公司本部年产20万吨氯化法钛白粉生产线和新立钛业年产6万吨氯化法钛白粉生产线产能释放，共生产氯化法钛白粉9.51万吨，同比增长183.17%，硫酸法钛白粉31.02万吨，同比增长13.51%；共销售钛白粉35.55万吨，同比增长15.62%，在疫情冲击下，公司钛白粉产销逆势增长。行业层面，今年上半年钛白粉处于周期底部，一季度备货旺季市场表现强势，二季度随着国内外疫情爆发，钛白粉价格急转直下，而同期钛矿价格坚挺，Q2钛白粉市场价环比下跌16.3%，而钛精矿价格环比增加17.7%，进一步挤压钛白粉生产商的利润空间，导致公司Q2业绩环比下滑。与2019年上半年相比，钛白粉市场价下滑12.8%，钛精矿价格同比上涨9.1%，出口量同比上涨16.9%。公司凭借全产业链优势，上半年钛白粉业务毛利率为42.94%，仅较去年同期减少0.7pct，盈利能力稳健，上半年公司出口钛白粉19.72万吨，同比增长23.13%，海外营收占比达47.13%，较上年同期高1.76pct。
　　钛白粉价格或已见底，Q3旺季有望支撑业绩上行
　　6月以来，钛白粉工厂库存持续去化，6月钛白粉行业开工率已达到81%，高于去年同期水平，包括公司在内的多家企业宣布上调钛白粉价格提振市场信心。当下海外需求最差阶段已经过去，三季度为传统需求旺季，叠加钛精矿成本支撑，钛白粉价格有望继续上行，公司盈利能力有望环比改善。
　　H1销售费用率有所增加，经营性现金流稳健，看好新产能释放带来的成长性
　　上半年公司期间费用率相对平稳，其中销售费用同比增加41.58%，主要是销量增加导致的运杂费增加。上半年公司经营性现金流为10.81亿元，同比增加24.75%，延续Q1的良好态势。在建工程方面，公司本部20万吨氯化法二期项目推进顺利，今年4月，公司拟非公开发行股份募集资金438,656万元，用于禄丰新立年产20万吨氯化法钛白粉项目、50万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣创新工程及补充流动资金。公司凭借自身在氯化法领域的技术储备及生产经验，快速扩大氯化法钛白产能，巩固高端钛白粉市场的竞争优势。未来公司氯化法产能有望突破56万吨，钛白粉总产能超过100万吨，新产能释放将持续增厚公司业绩，看好公司未来成长性。
　　风险提示：钛白粉价格大幅波动，项目投产进度不达预期。
　　盈利预测：预测2020-2022年公司净利润分别为30.32亿、39.72亿和43.09亿元，EPS分别为1.49元、1.95元和2.12元，对应PE为16/12/11倍。