华泰证券-智飞生物-300122-新冠领衔，估值重塑-200805

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1H20归母净利增长超30%，新冠疫苗预期增强，上调目标价至235.72元公司公告1H20实现营收、归母净利、扣非净利69.9、15.0、15.1亿元，同比增长38.0%、31.2%、28华泰证券.6%。

我们预计新冠疫苗2021-22年利润约40亿元，上调2020-22年归母智飞生物净利至33.3/84.7/96.4亿元（前值33.3/45.3/59.2亿元），同比增长41%/154%/14%。

应用SOTP，给予代理产品2021年PE估值30x（2019年自主业务疲软PE年均值30x）、自研产品（剔除新冠疫苗）2021年PEG1.9300122（20-22ECAGR56%，可比公司均值2.5已隐含新冠预期故给予一定折价）、新冠疫苗估值1600亿元，总市值3772亿元、目标价235.72元（前值86.55~93.57元），维持“买入”评级。

新冠疫苗：重组亚单位技术全球进度第一，市值贡献16新冠领衔00亿元公司与中科院合作研发的重组新型冠状病毒疫苗7月12日启动临床二期，抗原设计为RBD-sc-二聚体，优势包括可诱导细胞免疫、提高中和抗体滴度（提升10~100倍）、高产量生产（g/L水平）等。

估值重塑鉴于二期采用两针法（D0/28）与三针法（D0/28/56），我们预计新冠疫苗有望于9月启动海外三期临床，1Q21获批上市。

我们预计2021-22年利润贡献有望达40亿元（4亿剂×单剂10元利润），给予PE估值40x（2021年可比公司PE估华泰证券值均值81x，考虑研发不确定性给予一定折价），预计市值贡献1600亿元。

代理产品：HPV供需紧张，存量消化超五年我们预计代理产品1H20收入同比增长约40%，全年收入端增长45~50%：1）HPV疫苗供应稳定，1H20合计批签发量约582万支（同比增长46%），我们预计2020年收入增速约50%；2）1H20RV5智飞生物批签发量约217万支（同比增长25%），我们预计2020年收入增速约60%。

自主产品：结核产品上市将推动2020年收入端跃升我们预计自主产品1H20收入同比下滑30~40%，全年收入端增长40%：1）AC-Hib三联苗水针剂型已停产，我们预计2020年销售存货（货值约3亿元），无佐剂冻干剂型有望2022年上市销售；2）2020年规格升级的MCV2、Hib、MPSV4有望实现12~13亿元收入；3）EC诊断试剂已获批生产，我们预计将应用于新生入学、新兵入伍、职工体检等场300122景，全面替代PPD，年内有望实现500万人份、收入冲刺1~2亿元；4）母牛分枝杆菌疫苗已完成技术审评，我们预计8~9月正式获批，年内主攻市场准入。

研发深厚，布局创新公司1H20研发投入增长新冠领衔37%至1.4亿元：1）人二倍体狂苗、四价流感裂解苗预计2021年初报产；2）15价肺炎结合苗已启动3期，四价流脑结合苗年内启动3期；3）四价诺如重组苗、痢疾双价结合苗、重组结核疫苗等重磅品种推入临床一到二期；4）临床前覆盖B群流脑苗、带状疱疹重组苗、双价轮状重组苗、双价手足口病疫苗、双价轮状重组苗等潜在重磅。

风险提示：新冠疫苗研发失估值重塑败风险，销售不达预期，HPV疫苗竞争加剧。