中信证券-福莱特-601865-2020年中报点评：业绩略超预期，高盈利有望持续-200805

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公司光伏玻璃盈利能力高增长，推动2020中信证券H1业绩略超预期；上调2020-2022年净利润预测至10.8/16.0/19.3亿元，对应其A股PE为46/31/26倍，给予目标价28.75元，维持“增持”评级；其H股对应PE为21/14/12倍，给予目标价15.50港元，维持“买入”评级。

业绩贴近预告上限，盈利福莱特质量大幅改善。

公司2020H1营收24.96亿元（+22.7%YoY），归母净利润4.61亿元（+76.3%YoY），毛利率38.1%（+10pctsYoY），业绩贴近预告上限，主要得益于光伏玻璃盈利大增；其中Q2营收12.93亿元（+17.2%YoY），归母净利润2.46亿元（+61.4%YoY），毛利率36.5%（+8.5pctsYoY），由于光伏玻璃降价增速环比有所回落，预计下半年有望601865进一步增长。

公司2020H1期间费用率为13.4%（-0.2pcts），其中销售/管理（含研发）/财务费用率为5.5%/6.32020年中报点评%/1.7%（+0.7/-1.4/+0.5pcts）；经营性净现金流8.04亿元（+645.6%YoY），净利润现金比率达1.74，盈利质量显著改善。

光伏业绩略超预期玻璃量利齐升，盈利大幅增长。

2020H1公司光伏玻璃收入21.28亿元（+38.9%YoY），毛利率40.1%（+11.3pctsYoY），其盈利大幅增长或主要得益于：1）19Q2点火的安徽三线贡献部分产能增量；2）高附加值的双玻出货占比提升，享受产品结构有货带来盈利溢价；3）尽管Q2光高盈利有望持续伏玻璃价格有所下降，但ASP同比或仍有3%-5%提升；4）上半年重油等石油类燃料及纯碱大幅降价，或贡献近10%成本降幅。

我们预计下半年光伏玻璃行业供需将持续趋紧，价格有望再次阶段性回升；202中信证券1年虽供给紧张格局或有所缓解导致价格回落，但公司凭借产品结构和成本优化能力，有望维持35%左右的较高毛利率。

出货量望快福莱特速增长，市占率或持续提升。

目前公司光伏玻璃产能5400t/d，在产产能4800t/d（嘉兴1线600t/d产能于5月下旬冷修，预计21Q1复产）；受疫情影响越南海防2×1000t/d新窑炉将延至年底点火，而21H1601865/21H2/22H1有望继续在凤阳各投产1/2/1条1200t/d新产线，2022年中总产能或达12200t/d。

随着公司产能扩张和双玻渗透率提升，我们测算2020-2022年其光伏玻璃出货量有望达2/3.2020年中报点评5/4.8亿平米，市场份额或进一步提升至30%左右。

风险因素：光伏玻璃价业绩略超预期格持续下滑；原料燃料成本上升；公司出货量低于预期。

盈利预测高盈利有望持续及估值评级：基于公司光伏玻璃盈利略超预期，上调2020-2022年净利润预测至10.8/16.0/19.3亿元（原预测值为10.1/14.1/18.3亿元），其A股现价对应PE分别为46/31/26倍，给予目标价28.75元（对应2021年35倍PE），维持“增持”评级；其H股现价对应PE分别为21/14/12倍，给予目标价15.50港元（对应2021年17倍PE），维持“买入”评级。