安信证券-天然碱行业报告：成本优势显著，资源壁垒强，推荐远兴能源-200807

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■天然碱法制纯碱成本最低，我国政策限制氨碱法安信证券和联碱法新建，利好天然碱法发展：纯碱的生产工艺主要有三种，据GenesisEnergy，天然碱法、氨碱法、联碱法的成本比例约为1:1.8:2.3。

计算我国用三大工艺生产纯碱的上市公司的吨成本，2019年天然碱法、氨碱法、天然碱行业报告联碱法的成本比例约为1:1.5:2.1，联碱法考虑进氯化铵副产物的价值后，可比成本降至约1.4x，对比下来天然碱法的成本最低，极具优势。

同时，我国的纯成本优势显著碱政策限制新增高污染高能耗的氨碱法和联碱法产能，天然碱法因其环保优势成为未来发展的方向。

■天然碱法的核心壁垒在于碱矿资源，美国、土耳其、中国是资源壁垒强主要天然碱生产国：天然碱企业依托天然碱矿或碱湖而存在，资源是核心壁垒。

据Ciner及CNKI推荐远兴能源数据，目前全球天然碱产能约20Mt，其中美国14.5Mt、土耳其4.1Mt、中国1.8Mt、非洲地区0.96Mt。

美国拥有世界最大安信证券的两处天然碱矿床，分别位于怀俄明州绿河地区和科罗拉多州西北部山区，美国全部纯碱产能为天然碱法，主要集中在五大公司手中，每年净出口量超过650万吨，是全球最大的纯碱输出国。

我天然碱行业报告国的天然碱资源主要集中在河南和内蒙古，产能180万吨，占我国纯碱全部产能的5.6%。

据公告，内蒙古博源集团旗下的中源化学是我国最大的天然碱成本优势显著法生产纯碱企业，拥有全国已探明储量90%以上的天然碱资源开采权。

■全球纯碱需求将稳定增长，天然碱法未来有较大增量：据Genes资源壁垒强isEnergy，未来全球纯碱的需求有望保持1.7%-2%的年复合增速，预计2019-2028年纯碱需求将增加10.9Mt。

目前已知计划的天然碱项目有2019年规划的5.4Mt/a的Ciner美国太平洋天然碱项目，和2020年规划的7.8Mt/a纯碱产能的内蒙古博源集团阿拉善塔木素天然碱开发推荐远兴能源利用项目。

■远兴能源：国内安信证券独家开采工艺，大股东内蒙古阿拉善盟天然碱矿承诺注入，成本有望比河南更低。

据公告，远兴能源旗下的中源化学拥有天然碱行业报告全国已探明天然碱储量90%以上的开采权，具备天然碱产能180万吨；大股东博源集团在内蒙古阿拉善盟发现塔木素天然碱矿，未来博源计划新建780+80万吨纯碱/小苏打产能，为避免同业竞争承诺注入上市公司远兴能源体内。

同时拥有高壁垒的双井水成本优势显著平钻进溶解法开采工艺，是公司竞争力所在。

塔木素天然碱矿品位较河南更高，同时内蒙古地区煤炭资源丰资源壁垒强富，热电成本较低，预计项目投产后成本有望低于河南。

■风险提示：行推荐远兴能源业产能过剩、下游需求不足等。