东方证券-二季度货币政策执行报告点评：货币回归中性，中短端利率贴近政策利率-200807

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研究结论央行2020年二季度货币政策执行报告（以下简称《报告》）发布，东方证券从《报告》情况来看，我们认为，之后国内货币政策将回归中性。

1）经济明显二季度货币政策执行报告点评好于预期。

经济方面，二季度经济明显货币回归中性好于预期。

《报告》表示“2020年上半年，面对突如其来的新冠肺炎疫情和错综复杂的国内外形势中短端利率贴近政策利率，我国经济韧性强劲，经济稳步恢复，复工复产逐月好转，第二季度经济增长明显好于预期。

其中，消费逐步改善；固定资产投资降幅明显收窄，东方证券高技术产业和社会领域投资回升；进出口好于预期，”而一季度《报告》中则对经济较为悲观，表示“疫情对国内经济社会发展带来前所未有的冲击”。

下半年经济展望前二季度货币政策执行报告点评景良好，社融和。

对于下半年的经济展望，《报告》表示“我国经济货币回归中性展现出强劲韧性，在常态化疫情防控中经济社会运行基本趋于正常化，经济加快恢复增长。

下半年经济中短端利率贴近政策利率增速有望回到潜在增长水平”。

2）货币政策强调精准导向，完善跨周期设东方证券计和调节。

在对下半年货币政策展望部分，《报告》中表示二季度货币政策执行报告点评“稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向”，去掉了一季度的“强化逆周期调节，保持流动性”的表述，替代为“精准导向”。

该表述货币回归中性与7月底政治局会议中对货币政策的表述基本相符。

另外，二季度《报告》中提到“完善跨周期设计和调节”，并重新提到“中短端利率贴近政策利率实现稳增长和防风险长期均衡”。

我们认为，从经济数据上看，国内已从“衰退”走向东方证券“复苏”，从历史的经济周期与货币政策变化来看，一旦进入复苏，货币政策将回归中性，没有降准降息的操作。

从央行表述来看，对于经济结构性问题，如制造业、中小微企业等薄弱环节二季度货币政策执行报告点评，将更强调“精准滴灌”。

《报告》中表示“市场利率围绕公开市场操作利率和MLF利率平稳运货币回归中性行”。

我们在7月31日的报告《同业存单利率持续上行，债市影响几何？》中就提出，在货币中性阶段，中短端的市场利率均贴近政策利中短端利率贴近政策利率率，即DR007和1年同存利率都将回归至贴近政策利率的水平波动，仍有上行概率。

东方证券目前DR007在2.1%左右，1年同业存单利率在2.7%左右，均略低于政策利率。

从DR007-7天逆回购的利二季度货币政策执行报告点评差、和1年同存-1年MLF的利差来看，在货币中性阶段（2018年9月至2019年12月），两个利差波动区间均较稳定，DR007与7天逆回购利率的利差波动区间在{-15bp，10bp}，对应目前DR007范围在{2.05%，2.30%}，1年同存利率与MLF利率的利差波动区间在{-30bp，20bp}，对应目前1年同存利率范围在{2.65%，3.15%}。

风险货币回归中性提示如果疫情反复导致经济大幅下滑，将影响我们对货币政策的判断。