国开证券-年内通胀下行，再通胀效应或有限-200730

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内容提要：上半年通胀低于预期，一方面肉价回落节奏快于市场预期，另一方面新冠疫国开证券情导致需求走弱、消费下降，叠加PPI（尤其是原油价格）快速大幅回落，整体通胀水平趋于下行。

年内通胀下行下半年新冠疫情的影响尚存，餐饮、娱乐等生活服务业全面恢复还需要一定时间，叠加2019年同期基数走高，短暂反弹后CPI继续下行。

同时，再通胀效应或有限虽然欧美国家陆续复工，但是否会导致二次大面积停工尚未可知，即使得到一定控制，需求仍或缓慢复苏，PPI通缩趋势不改，但2季度可能是全年低点。

国开证券再通胀或在2021年有所显现但涨幅相对有限。

从历史历次通胀的起因年内通胀下行看，需求过热是最主要的原因而当前需求加速启动的迹象不明显。

同时，本轮货币超发更多的以应急式政策为主，在经济反弹至正增长之后开启稳健操作，无论是国际对比还是与2009年对比都显示出一定的节制性，对通再通胀效应或有限胀的拉升作用相对有限。

此外，值得注意的是，2009年以来的历次宽松后通胀涨幅并未超预期上涨，一方面在于楼市吸收了大量流动性，另一方面房价上涨国开证券幅度客观但CPI指标设计中住房相关商品与服务因素或被低估导致CPI水平相对偏低。

目前，政策层稳楼市、控房价的意图明显，虽然上半年居民中长期贷款仍然增加较多，但未来在政策预期引导下或趋于放缓，这部分资金流向何处、是否会引起年内通胀下行结构性价格上涨是值得持续关注的。

风险提示再通胀效应或有限：央行超预期调控，食品价格超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，国内外疫情超预期变化风险，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，海外黑天鹅事件等。