国盛证券-今世缘-603369-国缘占比持续提升，高端V系列表现亮眼-200808

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事件：公司发布2020年中报，2020H1公司实现营业总收入29.14亿元，同降4.7%，实现归母净利润10.20亿元，同降4.9%；单季度来看，2020Q2公司实现营业总收入11.43亿元，同增国盛证券3.8%，归母净利润4.39亿元，同增1.9%，收入业绩基本符合预期。

国缘恢复今世缘良好，省外表现亮眼。

二季度消费向好趋势不变，公司整体营收转正603369，其中国缘系列占比继续上移至74%（Q1为70%左右），高端V系列表现亮眼，销售口径收入超过3亿元。

1）分产品来看，Q2特A+实现收入7.04亿元，同增8.3%，占比61.5%，同比提升2.6pcts，特A实现收国缘占比持续提升入3.15亿元，同降2.3%，产品结构持续优化。

2）分地区来看，Q2盐城地区收入同比大幅提升27.6%，主要系产品结构整理到位，中高端高端V系列表现亮眼产品放量。

Q2南京大区同比小幅下降8.5%，主要系预提费用大幅提升，其他省内地区Q2收入增速快速恢复，Q国盛证券2省外实现收入9499万元，同增27.5%。

上半年公司省外招商持续推进，Q2省外净增经销商32家，上半年累今世缘计经销商数量达499家。

市场支持拉低毛利率，盈利能603369力维持良性。

毛利率方面，2020Q2毛利率63.6%，同比下降3.6pcts，主要系疫情发生以来，公司推出“缘国缘占比持续提升助九条”方案缓解经销商资金压力，加大了市场支持力度并加快了费用兑付节奏，抵减收入后拉低毛利率水平。

费用率方面，2020Q2销售费用率为2.8%，同比下降4.7pcts，主要系公司在疫情影响广告和促销活动费用投放减少，其中上半年广告投入减少5600万元，管理费用率为3.8%，同比上升1.1pcts，此外，Q2公司营业税金率12.6%高端V系列表现亮眼，同比提升1.9pcts，亦拖累公司盈利能力提升。

综合来看，公司H1净利率35.0%，同比下降0.1pct国盛证券，Q2净利率38.4%，同比下降0.7pct，仍维持良性的盈利水平。

积极布局旺季市场，今世缘下半年预计环比加速明显。

面对疫情603369的冲击，公司年初制定了收入/业绩“双十增长目标”，我们认为公司会在注重质量和可持续性的基础上，力争下半年环比加速增长。

渠道调研反馈，公司二季度以来多措并举，国缘占比持续提升积极协助渠道消化库存，6月底也对国缘系列挺价，保持价盘稳定。

当前国缘对开批价约250元，四开批价约400元，环比变化不大，省内经销商库存保持较低水平，约在1个高端V系列表现亮眼月左右。

近期公司也在围绕终端和消费者持续开展宣传推广活动，国盛证券营造品牌热度，加强经销商合作，保持差异化竞争策略，布局旺季市场，收入有望逐季提速。

盈利预测及投资建议：预计公司2020-2022年今世缘EPS为1.27/1.50/1.80元，对应2020-2022年PE分别为33/28/24倍。

我们认为公司下半年业绩有望逐季改善，看好公司主力产品的发展空间，并考虑到估值切换，上调目标价至50元，对应2021603369年33倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响国缘占比持续提升不确定性；高端产品推广不及预期；中秋国庆市场竞争激烈。