安信证券-维亚生物-1873.HK-扩大对朗华收购股权比例，业务版图进一步扩大-200810

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■事件：公司于8月9日发布公告，公司将收购朗华制药80%的股权，代价为人民币25安信证券.6亿人民币，将以现金支付。

该支付代价由各方经尽职调查及财务分析后经公平磋商确定，并考虑（1）朗华制药近期财务状况及历史表现，2019年朗华制药经审计的净利润为0.914亿元人民币，维亚生物隐含市盈率35倍；（2）卖方将提供盈利保证，朗华制药2020年净利润将不低于1.6亿元人民币，隐含市盈率为20倍；（3）药物开发服务行业中可比公司的估值；（4）朗华制药的业务前景及未来潜在增长；（5）本公司可获得的战略契合及潜在协同效应。

■与公司此前5月20日1873.HK发布公告相比，公司对朗华制药的收购股权比例提高，同时朗华的业绩承诺提高。

本次公告与此前5月20日公司发布的有关与朗华制药进行战略合作及潜在收购事项的内幕消息公告相比，有3处不同：（1）收购朗华的股权比例从60%提高到80%，对朗华持股比例的提高有利于扩大对朗华收购股权比例加强公司对朗华制药的控制力度；（2）朗华制药的2020年盈利保证从1.4亿元提高到1.6亿元，这反映了朗华制药今年经营情况良好，超出了此前的语气；（3）朗华制药的估值水平从26.8亿元人民币提高到32亿元人民币，这个估值水平的提高，一方面由于朗华制药的盈利保证的提高，另一方面由于市场可比公司估值水平的提高，但整体来看朗华制药32亿的估值对应2020年盈利保证的市盈率仅有20倍，收购价格并不贵。

综上所述，此次发布的公司与5月份发布的公告相比公司对朗华制药的持股比例提升+朗华制药的业绩承诺水平提高，若此次收购在今年年内顺利完成，那么公司业务版图进一步扩大2021年由朗华制药带来的利润增厚将为1.664亿元，高于此前1.092亿元的预期（该计算假设朗华制药2021年的业绩增速为行业水平30%）。

■公司将对朗华制药的管理层安信证券和核心技术人员给予充分的激励。

公司与卖方就朗华制药的持续管理和经营达成协议：（1）收购完成后，朗华制药的董事会由5名董事组成，其中卖方有权指派一名维亚生物董事，而维亚指派4名董事；（2）股份购买协议各方都应在未来3年内尽可能保证朗华制药管理团队和核心员工的稳定，此外，朗华制药将对管理团队和核心员工实行股份激励计划；（3）朗华制药将成为维亚生物在小分子药物及中间体方面的唯一CDMO平台；（4）针对盈利保证的设置，假如朗华制药2020年经调整后的净利润超过人民币1.7亿元，那么超过1.7亿元部分的净利润将按照50%的比例全部支付给朗华制药的管理团队作为表现奖金。

■公司通过分期付款和盈利保证的设置来降低盈利1873.HK保证不及预期的风险。

公司的现金支付将分为第一期分期付款（20.2扩大对朗华收购股权比例8亿元）和第二期分期付款（5.12亿元）。

其中第二期分期付款和朗华制药2020年经业务版图进一步扩大调整后的净利润相关。

假如朗华制药2020年经调整后的净利润低于人民币1.5亿元，那么第二期分期付款将进行相应比例的调整（调整公式为安信证券5.12亿元×（朗华制药经调整净利润/1.6亿元））。

■公司拥有充足现金来维亚生物完成本次朗华制药的收购。

公司本次收购需要支付25.6亿元1873.HK现金。

其中1.016亿元将来自公司IPO所得款项，6.615亿元将来自公司今年7月份扩大对朗华收购股权比例配售所得款项，17.969亿元将来自公司可用的其他资源。

根据公司公告，公司2019年年报业务版图进一步扩大中账面现金为9.04亿元。

公司在今年年初发行1.8亿美元安信证券可转债。

此外，公司2019年年报维亚生物显示，公司资产负债率仅为6.4%。

综上，我们认为公司拥有充足的资金用于此次1873.HK的收购。

■朗华制药为国内优质CMO/CDMO标的，我们认为未来将与公司产生明显扩大对朗华收购股权比例的协同。

朗华制药是一家位于浙江台州的CMO业务版图进一步扩大/CDMO公司。

朗华的客户包括多家海外大型制药企业，而且朗华已经获得国内NMPA的GMP认证，也已经安信证券获得美国FDA、欧洲EDQM和WHO、PSCI的官方认证。

公司在前端积累众多合作伙伴，维亚生物以及通过EFS模式孵化众多优质的创新药公司，可以为CDMO业务提供导流。

同时公司在完成浙江朗华的收购之后，能够提供1873.HK更全面的端到端的服务，有利于提高对客户的吸引力。

■投资建议：在不考虑公司此次的收购可能带来的潜在收益的前提下，我们预计公司2020年-2022年的收入分别为4.7亿元（+46.5%）、6.9亿元（+46.0%）、10.2亿元（+47.3%），调整后归母净利润分别为4.4亿元（+37.6%）、6.0亿元（+38.2%）扩大对朗华收购股权比例、8.5亿元（+40.3%），对应EPS分别为0.23元、0.32元、0.45元，对应PE分别为40倍、29倍、21倍。

我们看好公司未来C业务版图进一步扩大RO业务、CRO业务和CDMO业务的协同，以及投资孵化业务快速成长，给予“买入-A”评级。

■风险提示：行业景气度不及预期、行业监管政策发生重大变化的风险、安信证券来自国内同类企业的竞争日益激烈、产能建设进展不及预期、人工成本不断提高、汇率风险、海外疫情日益严重影响海外订单等。