国盛证券-爱婴室-603214-口碑、产品组合、效率优势突出，迎扩张整合机遇，业绩增速或触底向好-200810

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国内母婴行业3万亿规模，商品服务各半，国盛证券用户生命周期较短，商品及渠道端利润分配因功能及议价权而异。

我国母婴行业已达3万亿规模，商品爱婴室、服务市场各半，主要聚焦0-14岁婴童及对应家庭，用户生命周期较短，且不同区域、同一区域不同收入水平用户需求差别较大，本质属小众市场。

从产业链角度：1）上游商品端，据罗兰贝格，食品/服装/易耗品/耐用品分别约占39%/34%/12%/15%，其中标品市场已相对成熟、渗透率高、集中度高，其余品类渗透率仍有提升空间、行业格局相对分散；2）中游渠道，拿货不具备排他性，且伴随消费者需求变化及品牌端拓展渠道需求，当前终端渠道模式及数额逐年增多，至2018年底连锁/电商/KA渗透率分别为44%/23%603214/31%；3）下游消费者，在生命周期不同阶段对商品及服务需求及购买频次存在差异，且由于行业供需关系及格局变化影响，商品品质要求普遍提升。

在此基础上，商品及渠道端互为补充，利润分配因功能及议价权而异：1）整体而言，标品核心单品品牌认知度强、口碑、产品组合、效率优势突出购买频次高、花销大，上游议价权较高，如中国飞鹤品牌商/经销商/终端渠道毛利率分别为70%/12-17%/25-27%；而童装上游品牌商及终端毛利率均约40-50%；2）同时，即使是大牌品牌商，若其单品SKU需要渠道助力推广，往往也愿意让利渠道，如以爱婴室为例，同样是奶粉品类，不同SKU毛利率差别较大。

当前行业增长驱动因素向人均母婴支出转移，预计增速稳健，上游标品品类升级替换将成主要驱动力，下游电商入局，具备口碑迎扩张整合机遇、产品组合、效率优势的终端母婴连锁将迎扩张整合机遇。

国内新生儿出生率整体增速中枢已降至10%左右，若以0-3岁婴儿业绩增速或触底向好人数增速计算（对应行业最活跃消费人群），自2018年已呈负增长态势，而高频标品（奶粉、纸尿裤）渗透率已达85%以上，揭示行业增长关键驱动力自消费人数向人均母婴支出转移：据MobData及中国产业信息网，国内母婴行业市场规模增速约16%，其中约13%为人均母婴支出增加贡献，3%为母婴消费人数增加贡献，前者为人均收入提升（CAGR约9%）及80-90后父母育儿观念提升的双重结果（年轻家庭母婴消费比重自15.9%提至近20%）。

1）一方面，上游标品品类进入存量市场时代，销量及提价对规模推动有限，于品牌商而言，品类高端化、新品更新及品牌替换将成主要驱动力，且需终端渠道持续助力获客（当前线下获客投资回报率可能明显低于线上）；2）另一方面，下游电商入局，对渠道效率提出新要求，KA渠道国盛证券因加价冗余、选品受限、且获客能力边际下滑，近年渗透率不断下降。

在此背景下，具备口碑、产品组合、效率优势的终端母婴连锁一则用户信任度较高、可助力品牌商产品爱婴室推广，二则可动态调整产品组合提升周转、控制费用、最大化盈利，将迎扩张整合机遇：据尼尔森数据，我国母婴连锁渠道终端渗透率逐年提升，目前总计12万家，其中拥有门店数10家以下零售企业门店数占比高达70%，存在大量扩张整合空间。