中信证券-塔牌集团-002233-2020年中报点评：2Q20量价利同比齐升，经营现金流大幅增加-200811

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1H20收入同比-2.1%，归母中信证券净利润同比+31.2%，售价同比显著上升叠加成本下降贡献靓丽业绩。

疫情过后需求温和复苏，雨水影响下价格环比下塔牌集团滑但同比仍高增，煤价下行导致生产成本下降，2Q20实现量价利同比齐升。

毛利率显著提升，费用整体控制优秀，经002233营现金流大幅增加。

万吨二线较快达产，预计供给压力可控；周边市场价格已逐步企稳，料将平稳过2020年中报点评渡迎接旺季来临。

考虑粤东需求趋升，万吨二线投产扰动可控并助巩固公司的龙头地位以及当前价格仍同比较高等因素，我们维持2020-2022年净利润预测为20.5/22.6/24.2亿元，对应EP2Q20量价利同比齐升S预测为1.72/1.90/2.03元，现价对应PE为9.5x/8.6x/8.1x，基于58%分红率假设当前股价对应2020年股息率为6.1%，维持“买入”评级。

1H20收入同比-2.1%，归母净利润同比+31.2%，经营现金流大幅增加售价同比显著上升叠加成本下降贡献靓丽业绩。

公司1H20营收28.0亿元，同比-2.1%；毛利13.2亿元，同比+35.8%；归母净利润9.2亿元，同比+31.2%，疫情影响1H20公司销量，售价高开低走但仍同比显著上升，叠加成本下降中信证券，导致上半年利润较好增长。

单季塔牌集团度看，2Q20收入/净利润同比+22.2%/+116.3%，疫情后需求有一定释放叠加低基数导致2Q20业绩呈现高弹性。

公司建议中期派息0.32元/股，分红率41%（去年同期51%），疫情影响下出于谨慎考虑中期派息率有所下002233滑；基于下半年需求料将回升、全年业绩料稳增，我们预计全年分红比例与去年基本持平。

疫情得到稳妥控制后需求温和复苏，雨水影响2020年中报点评下价格环比下滑但同比仍高增，煤价下行导致生产成本下降，2Q20实现量价利同比齐升。

1）销量看，1H20公司水泥销量675.7万吨（同比-18.1%），其中2Q20销量469.4万吨（同比+5.5%），疫情得到稳妥控制后工程陆续恢复，但由于雨水扰动需求呈现温和复苏；2）价格看，1H20水泥吨价格387元（同比+58元/+17.6%），其中预计2Q20吨价格为359元（同比/环比分别+43/-93元），2Q20价格逐步下行，但同比仍高增；3）成本看，1H20水泥吨成本200元（同比-15元/-7.0%），其中预计2Q20吨成本为200元（同比/环比分别-20/-2元），煤价下行为吨成本下降主因；反映到毛利上，1H20吨毛利187元（同比+73元/+64.2%），其中预计2Q20吨毛2Q20量价利同比齐升利为159元（同比/环比分别+64元/-90元），2Q20实现量价利同比齐升。

毛利率显著提升，经营现金流大幅增加费用整体控制优秀，经营现金流大幅增加。

公司1H20毛利率47.3中信证券%，同比提升13.2pcts，主要为价格同比高增、成本下降所致。

1H20期间费用率同比+0.3pct至6.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率1.1%/5.7%/0.1%/-0.3%塔牌集团，同比-0.5/+0.7/+0/+0.1pct，费用整体控制优秀。

经营现金净流入5.4亿元（同比+92.3%），盈利能力大幅上升导致经营现金流大幅增加；投资现金净流出0.9亿元（去年同期净流入5.3亿元），主要为本期理财产品滚动续作002233增加所致；筹资现金净流出8.1亿元（去年同期净流出4.8亿元），主要为本期支付现金分红及回购公司股份资金增加所致。

万吨二线较快达产，预计供给压力可控；周2020年中报点评边市场价格已逐步企稳，料将平稳过渡迎接旺季来临。

4月公司万吨二线投产，目前产量已达到设计目标，7月份公司技改线恢复生产后短期有一定供给和库存压力，但随着雨水扰动明显缓解，需求较快回升，我们判断整体影响可控；随着周边市场价格已陆续止跌企稳，我们2Q20量价利同比齐升预计短期内公司水泥售价亦将保持稳定，将平稳过渡迎接四季度旺季来临。

考虑万吨二线贡献的增量以及当前价格仍经营现金流大幅增加同比较高，全年业绩料将保持稳增。