中信证券-科创板估值系列：科创板与创业板财务对比分析及估值探讨-200811

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本文作中信证券为科创板估值系列报告的第一篇，目的是作为科创板企业的估值方法选择的整体指南。

由于创业板和科创板均以科技创新型科创板估值系列企业为主，定位上具有比较价值。

本文基于两个板块整体的财务分析，我们认为科创板与创业板正处于科创板与创业板财务对比分析及估值探讨生命周期的不同阶段，传统估值方法失效。

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本文基于科创板与创业板财务对比分析及估值探讨两个板块整体的财务分析，我们认为科创板与创业板正处于生命周期的不同阶段。

科创板处中信证券于成长期，部分公司甚至仍处于研发阶段，成果尚未进行商业化实现收入。

而创业板处于成熟科创板估值系列阶段，形成稳定效益。

从盈利来看：科创板利润高增长，科创板与创业板财务对比分析及估值探讨创业板保持低增速。

科创板净利润保持高增长，利中信证券润规模在5亿以上的企业占比从2016年的24%增长至2019年的87%。

亏损企业比例降低，从2016年的科创板估值系列13%下降至2019年的5%。

创业板净利润维持低增速，一方面盈利公司净利科创板与创业板财务对比分析及估值探讨润保持稳定，近三年归母净利润5亿以上的企业占比约60%，而亏损企业比重逐年增加，从2016年的2%提升至2019年的14%。

科创板整体毛利率逐年增加，2017-2019年分别为30.中信证券3%/31.5%/33.7%。

而创业板科创板估值系列毛利率存在下滑的趋势，2017-2019年分别为31.3%/30.5%/29.9%。

从投资来看：科创板投资需求旺盛科创板与创业板财务对比分析及估值探讨，创业板新增投资意愿下降。

科创板企业规模扩张，投资需求旺盛，2017年后投资规模保持高位，资本开支占中信证券营业收入的比例从2016年的6%上升至2019年的14%。

公科创板估值系列司平均在建项目规模随之扩大，从2016年0.4亿元增加至2019年2亿元，为公司未来扩大产能、应用新产品新技术等形成增量空间。

创业板企业进科创板与创业板财务对比分析及估值探讨入稳定期，支出比例保持稳定，2016-2019年维持在10%左右。

从融资来看：受投资活动加速的驱动中信证券，科创板外部融资需求增加。

目前科创板的自身经营水平尚无法支撑其不断扩大的投资需求，因此科创板估值系列企业的外部融资需求强烈。

2016-2019年企业筹资性现金流大幅增加，从2016年平均2亿元增加至2019年6亿元，2019年企业科创板上市获得大科创板与创业板财务对比分析及估值探讨量资本金，有效支持了企业进一步投资活动。

而创业板企业多数已进入稳定经营期，经营现金流充足，足以支撑企业常规的投资需求，外部融资需求不高，创业板企业平均融中信证券资性净现金流从2016年的2亿元逐渐下降至2019年的0.6亿元。

传统估值方法失效，考虑PS、PEG、EV/EB科创板估值系列ITDA等方式。

绝对科创板与创业板财务对比分析及估值探讨估值法中的DCF更适用于拥有稳定现金流的成熟企业，假设过多，且很难对公司未来成长性进行折价。

相对估值法中广泛使用的PE、PB等指标则无法处理负盈利、可比公司不足中信证券等情况，可能导致数值失真而丧失适用性。

面对成长型公司，市场已经存在PS、EV/EBITDA、EV/Sales、PEG、rNPV等估值方法作为科创板估值系列替代解决PE、PB等方法的缺陷，但具体的估值方法选择仍需要针对不同行业的特点进行具体分析。

后续报科创板与创业板财务对比分析及估值探讨告也将深入具体行业，基于不同行业的财务特征，对科创板不同行业的估值方法选择提出进一步建议。