国盛证券-晨鸣纸业-000488-逐步剥离融资租赁业务，中报表现符合预期-200811

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事件：2020Q1-2年实现收入136亿元，同比+1.9%；归母净利润为5.16亿元，国盛证券同比+1.3%；扣非归母净利润为0.68亿元，同比-77.6%。

其中2020晨鸣纸业Q2实现收入75.14亿元，同比+4.5%；归母净利润为3.14亿元，同比-33.5%；扣非归母净利润为-0.76亿元，同比-123.3%。

造纸主业稳健经营，融资租赁业000488务加速收缩。

2020H1公司造纸业务实现收入115.58亿元，同比-0.02%，其中双胶纸/铜版纸/白卡纸分别逐步剥离融资租赁业务在收入中占比23.0%/13.2%/23.5%；造纸业务毛利率为22.5%，同比+1.3pct；其中双胶纸/铜版纸/白卡纸毛利率分别为23.4%/23.3%/22.6%，分别同比+0.03/+2.9/+6.4pct。

公司融资租赁业务收入为5.中报表现符合预期23亿元，同比-44.8%；毛利率为89.5%，同比+0.4pct。

受行业影国盛证券响利润率下滑，财务费用率降幅明显。

公司2020H1实现毛利率/净利率分别为25.晨鸣纸业1%/4.9%，分别同比-1.8/+0.9pct；单Q2分别为22.6%/6.0pct，分别同比-7.7/-0.9pct，分别环比-5.7/+2.5pct。

公司毛利率下滑主要受造纸行业影响，文化纸价格同比同比下滑约3%，000488环比下滑约13%。

公司2020H1逐步剥离融资租赁业务期间费用率为22.4%，同比-0.9pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.8%/7.7%/9.9%/4.0%，分别同比+0.4/+0.2/-1.5/+0.8pct。

融资租赁款回中报表现符合预期笼，现金流状况向好。

2020年6月末公司融资租赁款总计123.76亿元，较201国盛证券9年末减少10.52亿元。

公司融资租赁占款从晨鸣纸业2017年270.11亿元持续收缩至2020年中，已收回54%的款项。

2020H1公司经营活动现金流净额为23.27亿元，同比-13.8%，主要因租赁公司净回收同比减少；筹000488资活动现金流净额为-30.94亿元，同比-296.2%，主要是因公司压缩债务规模，风险敞口下降。

对上下游议价能力强，应付逐步剥离融资租赁业务增加、应收减少。

2020年6月末公司应付账款为69.93亿元，较2019年底增加19.2%；应收账款为22.98亿元，较中报表现符合预期2019年底减少9.0%。

公司对上下游议价能国盛证券力较强，实现对上下游的占款。

公司逐步剥离融资租赁业务，资产结构优化改晨鸣纸业善，聚焦深耕造纸主业，维持“买入”评级。

预计0004882020~2022年实现归母净利润20.74/22.54/24.68亿元，同比增长25.2%/8.7%/9.5%，对应PE7.8X/7.2X/6.6X。

风险提示：疫情持续蔓延、原材料价格波动逐步剥离融资租赁业务、纸价波动、现金流恶化的风险、融资租赁业务剥离带来减值的风险。