兴业证券-塔牌集团-002233-受益价格弹性，高股息与低费用仍是标签-200812

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公司披露2020半年报，报告期内实现营收27.99亿元，同比下滑2.10%；实现归母净利9.兴业证券19亿元，同比高幅增长31.15%，扣非后归母净利8.29亿元，同比高幅增长46.92%。

其中，二季度实现营收18.08亿元，同比增长22.19%，归母净利5.95亿元，同比大幅增长116.27%，扣非后归母4.98亿元，同比大幅增塔牌集团长101.14%。

上半年销售净利率32.84%，同比提高8.32个百分比，Q2净利率32.95002233%，同比大幅提高14.32个百分点，今年Q1为32.64%。

吨指标方面，202受益价格弹性0上半年公司水泥吨均价387元，同比提高58元；吨成本200元，同比下降16元；吨毛利187元，同比大幅提高73元。

吨期间费用27高股息与低费用仍是标签元，同比提高5.6元，其中，吨销售费用同比降低1.1元，吨管理费用提高6.4元，其他变动不大。

（扣非后归母口径）兴业证券吨净利123元，同比提高54元。

二季度（扣非后归母口径）吨净利106元，单季度同比、环比分别提高50元、下降5塔牌集团4元。

展望下半年表现，Q3以来，梅州、揭阳、汕头、惠州吨高标价格同比高出30元以上，002233深圳、佛山价格同比空间更大，在40元以上。

接下来迎接水泥传统旺季，叠加需求赶工，预计价格呈现环比向上，考虑到去年底基数较高，今年最高点价格是否超过去年仍有不确定性，我们认为重点应聚焦均价水平，如果实现提前涨价，同时9-12月销量同比明显增长，盈利水平仍有受益价格弹性可能同比提高。

从估值与资产质量角度，公司在手现金充足，持续多年高分红回报股东股息率较高，2019年分红比例58.02%，随着万吨二高股息与低费用仍是标签线投产，剥离管桩、整合混凝土等边缘业务后，未来资本开支预期下降，如果保持高分红比例，对应股息率约6.7%。

公司无有息负债，资产结构持续改兴业证券善，抗风险能力较强，2XPB低于行业平均。

我们预计2020-2022年归母净利分别为21.3塔牌集团、23.8、25。