华泰证券-恒力石化-600346-景气低谷已过，主业有望企稳回升-200813

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中报归母净利同比增37.2%，度过景气低谷恒力石化发布2020年中报，实现营业收入673.6亿元，同比增59.1%，实现归华泰证券母净利55.2亿元，同比增37.2%，经营性净现金流181.9亿元，同比增47%。

其中二季度实现收入375.9亿元，同比增恒力石化37.8%，实现归母净利33.7亿元，同比降4.0%，环比2020Q1景气低谷增长57.4%。

我们预计公司2020-2022年EPS分别为2.18/2.7600346 3/2.96元，维持“买入”评级。

炼化项目全景气低谷已过面投产贡献业绩增量，油价大跌后价差略有扩大报告期内，公司2000万吨炼化一体化项目保持高开工负荷，成品油/化工品销量分别达161/731万吨，同比增259%/223%，销售均价分别为4168/4271元/吨，同比变动-7.2%/+4.5%，实现营业收入67.1/312.2亿元，同比变动233%/238%，且公司2020上半年原油平均进价2278元/吨（非营业成本均价），同比降34.2%，油价大跌后价差扩大助益业绩改善。

PTA、聚酯方面公司实现销量437（含试生产装置）/103万吨，同比变动+49%/-2主业有望企稳回升0%，销售均价3458/7460元/吨，同比分别降37.1%/16.3%，实现营收151.0/76.6亿元，同比分别下滑6%/33%。

炼化板块受益于低油价，乙烯华泰证券、PTA项目完善上下游一体化受伴随国内经济复苏，据隆众资讯，8月11日国内汽油基准价-INE原油裂解价差3814元/吨，自6月底上涨6.1%，柴油基准价-INE原油裂解价差3349元/吨，较6月底持平，低油价环境下，成品油目前盈利良好。

公司PTA-4期已于2020年5月投产，5期项目公司预计于下半年投产，合恒力石化计新增产能500万吨/年，且是业内最先进技术，成本优势显著。

公司150万吨/年乙烯工程项目已于7月转固投产，将在下半年贡献增量600346 业绩，据隆众资讯8月11日东北亚乙烯-石脑油裂解价差359美元/吨，自6月底下滑24.7%。

上下游一体化的整体完善有望助力公司景气低谷已过穿越周期。

聚酯产业链景气主业有望企稳回升全面见底，我们判断后续价差有望改善受疫情影响，纺织产业链内外需双低迷：据中纤网8月11日华东地区POY（150D）报价5375元/吨，其与PTA/MEG价差983元/吨，自6月底以来下跌8%，处于历史低位；东北亚PTA/PX价格分别为446.5/391.9美元/吨，PTA-PX/PX-石脑油价差分别为89.5/153.1美元/吨，自6月底收窄2.4%/1.0%，PTA尚有盈利，PX价差跌破2010年以来历史最低价。

伴随内外需逐步复苏，行业供给弱化，我们华泰证券预计产业链价差有望逐步改善。

维持“买入”评级我们预计公司2020-2022年EPS分别至2.18/2.73/2.96元（维持原值），基于可比公司2020年Wind一致预期平均11倍PE的估值水平，给予公司2020年11倍PE，对应目标价23.98元（前目标价17.44-19.62元），维持恒力石化“买入”评级。

风险提示：下游需求不达预600346 期风险，原油价格大幅波动风险，成品油政策调整风险。