上海证券-华鲁恒升-600426-产品价格下跌拖累业绩，Q2降幅环比缩窄-200814

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　　公司概要
　　华鲁恒升发布2020年中报，2020年1-6月实现营业收入59.93亿元，同比减少15.30%；归属于母公司股东净利润9.04亿元，同比减少30.93%。其中，Q2季度实现营业收入30.34亿元，同比减少14.12%，归属于母公司股东净利润4.74亿元，同比减少28.82%。
　　公司点评
　　主营产品价格多数下跌，Q2季度综合毛利率仅为18.20%
　　公司2020年主营产品肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇销售量分别为132.79万吨、18.04万吨、9.93万吨、30.33万吨及31.85万吨，实现营业收入17.78亿、8.79亿、5.75亿、6.82亿和11.79亿元，同比增长-2.58%、2.21%、-31.55%、-15.70%和-24.23%。受产品价格下滑影响，上半年综合毛利率仅为22.59%，同比下滑6.77个百分点，其中Q2季度综合毛利率仅为18.20%，为17年Q2季度以来最低值。售价方面，据百川盈孚统计，2020年H1尿素、DMF、醋酸、己二酸、正丁醇、乙二醇产品价格同比增长-11%、4%、-16%、-16%、-19%和-14%，其中己二酸、乙二醇等产品Q2季度环比均有大幅下跌。
　　新项目提供成长性
　　公司销售费用同比下降89.13%，主要原因系受新收入准则要求，将运费、装卸费及出口港杂费等转入成本所致，研发费用同比下降16.56%，系研发材料直接投入降低所致。存货较Q1季度的4.45亿元降至3.59亿元，在建工程持续增长，截止Q2季度末为11.31亿元，精己二酸项目及酰胺/尼龙新材料项目工程进度分别达到65%和35%，项目投产后将为后期增长提供动力。
　　盈利预测与估值
　　基于前期原油价格下跌带来的化工品价格下滑，我们下调公司的盈利预测，预计公司2020、2021、2022年营业收入分别为138.01亿、153.82亿元和175.58亿元，增速分别为-2.74%、11.45%和14.14%；归属于母公司股东净利润分别为22.45亿、26.01亿和30.47亿元，增速分别为-8.49%、15.87%和17.16%；全面摊薄每股EPS分别为1.38、1.60和1.87元，对应PE为18.9、16.3和13.9倍，未来六个月内维持“增持”评级。
　　风险提示
　　出现安全事故及环保问题；国际原油价格大幅波动；原材料价格波动；下游市场需求减弱；新项目建设进程及投放进度不及预期；系统性风险。