中泰证券-国泰君安-601211-2020年中报点评：2020Q2业绩大幅改善，改革基础之年逐步释放生产力-200815

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　　事件：国泰君安证券于8月12日披露2020年中报，报告期内公司营业收入和归母净利润分别同比增长12.2%和8.64%至158.1亿和54.5亿元，受2020上半年净赎回永续债50亿元的影响，6月末公司归母净资产较年初下降3.02%至1337亿元，年化ROE7.86%；
　　2020Q2业绩改善显著，主因投资业务架构、战略和市场变动。公司2020年Q2实现营业收入和归母净利润96.7亿元和36.3亿元，同比分别增加30.64%和80.14%，拉动半年度净利润增速转正，其中Q2的投资收益（19.16亿）和公允价值变动（20.95）之和为40.11亿元，较Q1的0.84亿元实现大幅增长，具体来看：1）受中资美元债市场好转影响，国君国际的投资收益净额由Q1的-2.4亿元增加至Q2的18.8亿元；2）母公司2季度调整架构，将二级市场自营由战略投资部划到交易投资部，调减约50亿元头寸（交易性金融资产中股票股权公允价值较年初下降54.7亿元至149.5亿元），同时将头寸划分为绝对收益和相对收益两类策略，并辅之以三年绝对和相对收益考核，取得了良好的效果；
　　改革之年打基础，上半年财富管理，权益衍生品和投行业务逐渐发生变化：
　　1、财富管理：2020H公司股票经纪业务市占率下降18Bp至4.80%，但1%的净佣金率下滑幅度显著优于行业5%的下降幅度；公司财富管理转型侧重产品销售和基金投顾，上半年金融产品代销收入和月均保有规模为7666万元和1688亿元，分别同比增长12.7%和8.6%，外部产品销售占比在25%左右，6月至7月公募基金和私募基金销售规模突破100亿元；
　　2、权益衍生品：2020H1公司场外期权累积新增和收益互换新增名义本金分别同比上升62%和1231.6%至586.3亿元和137.2亿元，我们预计收益互换的高速增长主要来自于跨境收益互换，而该项业务的核心在于境内外共用资产负债表，公司上半年通过“一个国泰君安”推动国君国际、国君金控一体化的协同管理；
　　3、投行业务：2020H1公司投行业务净收入同比增长30.6%至11.71亿元，慢于行业49.3%的收入增加。但近期局面逐渐改善，7月公司6家IPO项目，承销额140亿，市场份额分别达到了14%和21%。上半年新增申报IPO项目数25家，债承项目数39家，分别排名行业第3和第4位，项目储备有所增加，公司当前推动投行事业部改制；
　　公司限制性股票激励计划开展有条不紊，已经回购8899万股。公司于8月13日的2020年第一次临时股东大会通过A股限制性股票激励计划相关议案，共惠及8名高级管理人员和438名核心骨干，公司将按照归母净利润，加权ROE，金融科技创新投入和综合分控指标四大维度表现，以8.03元（为2020年8月14日A股收盘价的42.3%）每股的价格授予激励对象限制性股票，截止7月17日，公司实际使用资金15.43亿元，回购公司A股股份88,999,990股，基本完成限制性股票的授予储备，我们看好作为上海金融国资体系第一单股票激励方案的正向效果；
　　投资建议：公司2020年Q2业绩表现显著恢复，我们认为组织架构调整，财富管理转型，投行事业部改革，境内外协同机制完善和集约一体化管理等改革会释放生产力，我们预计2020-2022年公司归母净利润分别增长48.3%，16.9和18.5%至128亿元，150亿元和177亿元，每股归母净资产分别为15.32元，16.27元和17.41元，当前股价对应的PE和PB值分别为13.4和1.24倍，维持买入评级；
　　风险提示：资本市场改革慢于预期，权益市场大幅下滑，公司机构和个人客户两大集合群打造慢于预期；