中泰证券-有色金属行业：锂钴“需求底”不断确立-200816

《中泰证券-有色金属行业：锂钴“需求底”不断确立-200816（41页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-有色金属行业：锂钴“需求底”不断确立-200816（41页）.pdf（41页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　行情回顾：本周，A股整体回落，有色板块环比跌7.52%，跑输上证综指7.70个百分点。商品市场走势分化：1）主要金属价格已恢复至疫情前水平，欧洲经济复苏基金同时美国不断推进财政刺激政策，基本金属价格维持高位，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅分别为2.1%、-1.1%、1.7%、-0.6%、-0.6%、0.1%。2）美国国债名义收益率开始回升，叠加国际关系缓和及疫苗进展超预期，实际利率有所回升，COMEX黄金环比下跌4.5%；3）小金属方面，需求恢复，库存压力依然存在，钴价回升，氧化钴、四氧化三钴、硫酸钴和氯化钴报价分别环比上涨12.9%，11.7%，10.8%和9.0%；工业级氢氧化锂报价环比下跌2.3%。
　　【本周关键词】：疫苗进展超预期；美国十年期国债名义收益率回升；国内新能源车销量同比首次正增长；Orocrobre亏损
　　宏观“三因素”总结：随着欧美主要经济体疫情的逐步控制，经济陆续重启，叠加逆周期政策不断发力，经济数据边际改善，全球经济仍处于疫情恢复初期的环比V型共振改善阶段，具体来看：1）中国，七月份制造业PMI数据持续恢复。2）美国，本周初请失业金人数再度上升，7月份制造业PMI恢复低于预期，新冠确诊病例有所控制，但仍在高位，冲击美国经济重启计划。3）欧洲，7月制造业经济继续改善，货币政策延续宽松。但全球局势再度紧张成为影响市场波动的一个变量。
　　上游锂电原材料：钴价持续性上涨，欧洲7月电动车销量继续恢复，随着新能源汽车市场等新兴和传统消费的恢复，Q3拐点期正在不断得到验证：
　　1、“产能周期+需求周期+库存周期”三周期共振，钴价持续上行。本周硫酸钴、四氧化三钴报价分别上涨10.8%和11.7%，背后的催化因素主要为：1）刚果金疫情的风险加剧了原料的不确性，KCC等矿山均出现疫情感染事件，国内6月原料到港同比下滑40%以上，预计7-8月原料进口数据继续维持低位，折价系数由65折回升至76折也验证了原料趋紧的局面；2）需求端来看，国内电动车产业链排产7月开始大幅改善，欧洲新能源车销量继续超预期，8月中下旬海外结束夏休，预计将迎来需求旺季；3）目前产业链中游材料厂几无库存，冶炼厂库存也高度集中，产业链低库存为价格上涨提供了良好的条件。
　　2、锂价持稳，维持Q3拐点判断。当前价格已经跌至成本曲线60%分位附近，锂辉石提锂基本处于亏损状态，南美盐湖Orocrobre二季度亦处于亏损状态，全行业的普遍亏损表明底部信号明确，价格上涨具有较强的成本支撑，此外需求端的边际回暖为价格的上行提供动力。
　　3、无钴化不改变钴未来三年新周期：据路透社报道，松下计划在5年计划在2-3年内推出无钴电池。无钴化一直是压制钴板块最大的因素，这其实也不是新鲜事，目前NCA8系含钴量为9%左右，NCA9系含钴量约4%――少钴、去钴是锂电池界的一个追求：减少成本、摆脱稀缺钴资源束缚等等。这就跟2012年以后，稀土永磁企业的“少镝、去镝化”类似，至今8年过去了，镝占比在≤3%，部分领域镝仍不可或缺。所以我更愿意称其为“少钴化”，这对钴行业不是洪水猛兽，更是有很长一段路要走，能走到哪里也有很大不确定性。
　　4、Q3拐点判断不断得到验证。在新能源补贴政策刺激下，欧洲新能源车7月销量继续大幅增长，法国、德国电动车销量均实现同比200%+的增速；国内方面，7月新能源车产销实现年内首次同比正增长，5G产业链景气度持续上行，下游消费整体持续复苏，需求的底部正在不断确立。而拉美非资源国疫情仍在持续发酵，下半年供给端将继续受到疫情影响，产量下滑及资本开支的放缓或将延续。
　　5、中长期产业趋势则更为明确：2019-2020年为起点，钴锂铜箔铝箔磁材等上游材料将进入景气度上行的3年。尤其，随着海外新能源汽车发力，龙头企业产业链地位愈发重要，龙头溢价也会愈发明显。
　　贵金属：经济复苏初期，贵金属亦不会缺席，白银价格弹性持续释放
　　1、本周，COMEX黄金收1953.7美元/盎司，环比下跌4.5%，COMEX白银收26.5美元/盎司，环比下跌6.5%，贵金属价格回落主要来源于：俄罗斯疫苗研发超预期及国际关系的缓和，避险情绪快速回落，但贵金属上行通道依然完整：一方面，经济复苏初期，货币政策维持宽松，特别是在当前疫情冲击下，货币政策进一步宽松也不无可能；另一方面，欧洲通过7500亿欧元的复苏基金，美国持续推进基建法案的通过，随着复工复产的推进，通胀预期已修复至疫情前水平；此外，美国二次疫情爆发以及全球局势紧张带动避险情绪升温，美元指数跌至18年6月份以来的低点，这些因素都使贵金属价格的上行通道依然完整。
　　2、回顾1998年至今20年间，金银比总体运行于40-80区间，当前金银比已回落至73，背后原因在于疫情冲击缓和之下，白银工业需求的不断恢复，而随着主要经济体复工复产的推进，金银比的修复亦是题中之义，白银具备超涨期权。
　　3、我们维持前期观点：真实收益率逻辑框架下，未来贵金属上涨的驱动力也将来自1）经济走弱之势难改，美国远端利率或将继续下行；2）通缩预期的进一步修复。这些都使的黄金的上涨通道顺畅，而随着经济复工复产的推进，白银工业属性恢复，具备超涨期权。
　　基本金属：经济分化恢复+供给疫情受限=易涨难跌
　　本周基本金属价格整体涨跌互现，价格修复至接近疫情前水平。其中LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅分别为2.1%、-1.1%、1.7%、-0.6%、-0.6%、0.1%。行业利润修复完成，超额收益在途：
　　1、回顾我们3月底发布的《铜博士：当前价格隐含的全球经济增长压力如何？》，报告中我们提出，疫情、油价及美元指数等因素推动铜铝等基本金属价格跌破行业现金成本的85分位，这个价格也是国内优质铜矿山和低成本电解铝企业的生产成本，而这一现象在过去20年的历史上，仅有2008年和2015年出现过。往后看，上述三个变量出现边际变化就会引起商品价格的修复，我们当时旗帜鲜明地提出这是一个明确的做多窗口期；
　　2、疫情对供需两端的影响更是有着明显的不同步，“东亚→欧美→拉美非”这一扩散路径下，在中欧美等资源消费国经济重启后，拉美非等资源供给国还在不断经受疫情的影响；这也是为何我们提出2-3季度商品价格可能继续超预期的重要原因，那就是供给或将难以避免的继续关停。
　　3、需求端，短期来看我们并不担心。复工后上游投资端已经或者正在出现V型环比回升，中国的复工是从3月份开始，3-4月份V型回升后，目前回升已经较为平稳，而考虑到欧美在5月份开始复工，对应7-8月份之后或许才将进入一个疫情复工平稳期，而7月份PMI数据也很好印证了这一判断。目前全球经济仍毫无疑问的处在回升状态之中。
　　4、特别的，对于电解铝产业链，我们想重点强调的是竞争格局的转变――新增产能较为集中，产能无序投放已经不复存在；还包括上游的预焙阳极行业，也在政府政策、市场重组中进一步改善产业结构；产业周期的调整逐步进入尾部区域，这是我们最为看重的大周期的变化。
　　投资建议：维持行业“增持”评级
　　1、新能源上游原材料钴锂铜箔铝箔磁材等，需求端逐渐复苏，供给端持续萎缩，“价格历史底、企业盈利底、产业政策底”恰提供了底部布局机会，中长期三年景气上行周期大方向更是不变。
　　2、黄金迎来“流动性压力+通缩压力”双缓释，上涨键重启，宽松预期不改叠加通胀预期的不断修复，续创新高可期，而经济复工复产带动下，工业需求修复，白银具备超涨期权，持续推荐配置。
　　3、三因素共振上行延续――6月全球经济数据超预期恢复，而7-8月份后全球经济或才将进入复工平稳期，经济环境仍有望较为友好，也是基本金属股票继续发酵的蜜月期。
　　风险提示：宏观经济波动、进口及环保等政策波动风险，黄金价格波动风险，新能源汽车销量不及预期风险等