华泰证券-龙马环卫-603686-环卫服务驱动2Q20净利再创新高-200816

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　　2Q20收入/净利润再创新高，维持“买入”评级
　　1H20公司实现营收/归母净利24.1/2.0亿元，同比+26%/+59%；2Q20收入/归母净利13.5/1.2亿元，同比+29%/+65%，单季度收入/净利再创新高。上半年公司环卫服务收入占比首超装备，运营属性进一步强化；新能源环卫车销量逆势增长。我们上调20-22年归母净利预测为3.9/4.5/5.4亿元，给予公司20年38x P/E，对应目标价35.60元，维持“买入”评级。
　　1H20环卫服务收入占比首超环卫装备，在手订单充足保障未来业绩
　　1H20年公司实现营收/归母净利24.1/2.0亿元，同比+26%/+59%；公司环卫服务在手订单充足，叠加疫情期间国家出台相关优惠政策，驱动环卫运营服务营收大幅+89%至14.6亿元，毛利率同比+1.4pct至26.7%，其中环卫服务/环卫装备毛利率分别同比+4.9/+0.7pct至25.0%/29.8%。环卫服务业务在公司总营收占比持续提升，1H20环卫服务营收占比同比+20pct至60%，首超环卫装备，公司运营属性进一步强化。1H20公司环卫服务新签首年服务金额为5.2亿元，行业排名全国第三；公司在手环卫服务合同总金额275亿元，为2019年营收的6.5倍，有力保障未来业绩表现。
　　环卫装备业务受疫情短暂冲击，新能源环卫车销量逆势增长
　　1H20环卫装备收入9.4亿元/yoy-17%，其中2Q20收入同比-3%，下滑幅度较一季度（-33%）大幅收窄；公司上半年环卫装备销量2652台，位居国内第三。新能源环卫车销量逆势增长，1H20公司新能源环卫装备上险量117台，同比增长2倍，市占率7.8%，位列国内行业第五。我国新能源环卫车起步晚/集中度高/政策敏感性强，近期各地推广政策密集出台，叠加补贴退坡放缓，行业有望迎较快发展。我们预计在2025年城市/县乡/全口径保有量渗透率提升至80%/50%/65%的假设下，新能源环卫车市场规模将增至760亿元（19年33亿元），龙头企业将迎来10~20倍的市场空间。
　　拟非公开发行募资不超过10.6亿元，有望提高研发水平、丰富产品类型
　　公司拟非公开发行不超过30%的股份，募资不超过10.6亿元，用于智慧环卫一体化平台/新型环卫装备研发及智能制造/厨余垃圾处理设备研发中心项目及补充流动资金。我们认为智慧环卫有望赋能环卫服务精细化运营，增强盈利能力，此外募投项目将推动公司环卫装备朝向新能源化、智能化、小型化升级，巩固环卫装备龙头地位，“装备+服务”一体化布局持续深化。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级
　　随着疫情逐步稳定，公司环卫装备业务采购量逐步回升，同时，考虑到环卫服务市场加速放量，疫情期间优惠政策将延续至年底，我们上调2020-2022年归母净利预测为3.9/4.5/5.4亿元（前值3.5/4.4/5.1亿元），对应EPS为0.94/1.07/1.29元，参考可比公司2020年Wind一致预期PE均值27x，考虑到公司龙头效应突出，业绩增长前景可观，给予2020年目标PE为38x，对应目标价35.60元（前值17.04~18.75元），维持“买入”。
　　风险提示：项目进度不及预期，新中标项目数量不及预期等。