华西证券-投资策略周报：乌云也是镶着金边的，在整固中把握估值切换-200816

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　　核心观点:
　　估值切换进行时――如何看待金融数据回落下的宏观数据改善？
　　1、内部环境看，经济数据仍在改善，但存在隐忧。本周公布的经济数据中，工业增加值7月同比增长4.8%持平前值，可能是受制于洪涝灾害影响；固定资产投资同比为-1.6%，房地产投资同比已转正，为3.4%，地产投资的超长景气周期仍在继续，是后续商品链（指征周期股景气度）的同步指标；房屋新开工面积累计同比下降4.5%（前值-7.6%）；房屋施工面积累计同比上升3%（前值2.6%）；房屋竣工面积累计同比下降10.9%（前值-10.5%），竣工面积对施工面积存在滞后性，而施工面积相对新开工面积也存在滞后性，故而地产投资仍将具有韧性，若估值切换至价值优先则开工端（水泥）占优，而估值切换至成长优先则竣工占优（家具等），仍然建议均衡配置；社会消费品零售总额当月同比下降1.1%，但比起上个月降幅收窄；限额以上企业消费品零售总额当月同比增加2.2%，消费的迟迟未修复（至潜在水平）主要原因在于疫情下居民收入受损，下一阶段消费链条或有更多刺激政策。经济修复的最大隐忧在于抽取流动性后融资环境大幅恶化――体现在M2上，M2增速出现明显下行意味着银行的资产负债表扩张暂告一段落，社融的后续扩张更多依赖政府部门融资――更多指向基建。
　　2、外围环境正被消化。上上周中，美国对华政策继续恶化，我们此前判断这不会过于影响市场风险偏好，上周市场走势初步验证我们观点。当前阶段看，美元指数的低位企稳仍是抑制风险偏好的最大掣肘，但长期看美元指数的走弱仍是大势所趋：美联储7月第一周后便停止了6月的缩表动作，而欧元区经济相较美国的回升动力也更强。即使欧洲疫情出现二次爆发，按照上半年经验，欧洲经济环比改善也大概率超过美国（主要原因在于美国经济迟迟无法重启）。
　　3、上证指数仍在震荡区间。盘面结构反馈来看，创业板指当前除医药及高端制造以外其余行业板块支撑力度不强，未能持续上升，估值却仍在历史90%以上分位数；而周期股/地产链占更大权重的主板一方面受益于宏观流动性的边际紧缩（估值占优），另一方面前期涨幅不大（7月以来仅涨约12%），同时也受益于景气度进一步上升，在成交量未现退潮下胜率更高。按照过往几次估值切换结束的经验，我们判断本次估值切换结束的条件：1）基建与地产投资在雨季后修复到达尾声；2）各项指标回升至疫情前水平；3）全球再通胀交易结束
　　4、总量政策的“精准化”以及经济数据的惯性指向本阶段（货币退出+经济回升）受益地产链/新产业链的周期成长股（建材如检测、建筑如装配式建筑、轻工家具、家电、有色金属等）以及白酒等消费品景气将继续回升。
　　后市观点：继续区间交易，腾挪周期成长及高端消费。短期来看，即使主板存在补涨需求或再创新高，赚钱效应也未必如7月突出，当前位置具有长期配置价值而非短期交易价值。我们认为受益于经济修复惯性仍在的周期成长板块如建材、有色（贵金属、新能源原料、半导体材料等）、化工白马、猪肉后周期（农林牧渔中的种植、饲料等）、汽车（整车、传统车部件转型新能源车部件）以及消费品如食品饮料（受益PPI回升的白酒以及受益PPI与CPI裂口收窄的必需消费品）等机会更大。
　　风险提示
　　经济修复不及预期、美国经济及疫苗研发超预期、中美持续脱钩、监管重回中性。