中泰证券-联邦制药-3933.HK-扣非强势增长，全年有望继续加速-200818

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事件：联邦制药发布2020年上半年业绩预警，公司预计上半年实现净利润2亿元，同比下滑32.4%；扣除可转债和投资物业公允价值变动影响，实现净利润4亿元，同比增长1中泰证券8.7%。

点评：公司扣非业绩增长强劲，超出我联邦制药们预期，全年有望迎来更快增长。

扣除可转债和投资物业公允价值变动影响，公司净利润实现13933.HK8.7%增长，主要由于公司收入增加，经营开支和财务成本减少所致，疫情下公司业绩表现依然强劲。

预计原料药扣非强势增长中间体板块受益于6-APA竞争格局改善，上半年迎来较快增长，制剂板块抗生素系列受疫情和集采影响有所下滑，但我们预计重组人胰岛素和甘精胰岛素增长分别超过20%和100%，带动制剂板块整体实现增长。

下半年随着（1）6全年有望继续加速-APA出厂价逐步接近市场报价（年初140元/公斤，目前200元/公斤）；（2）疫情影响逐步消退，抗生素制剂增长恢复；（3）胰岛素业务继续快速放量；（4）可转债基本转股完毕，对公司影响基本消除；公司全年业绩有望迎来更快增长。

门中泰证券冬胰岛素系列发补材料已经提交，2020年底前有望获批。

公司门冬胰岛素系列发补材料已于2020年7月提交，门冬胰岛素系列整体注册进度国内领先，有望于2020年底前获批，公司即将拥有两大主流三代胰岛素，成为联邦制药国内胰岛素第一梯队企业，公司胰岛素产能充沛，分级诊疗持续推进下基层渠道优势逐渐凸显，后续增长潜力十足。

公司目前胰岛素市场份额占比较低，潜在生物药集采也3933.HK有望加速胰岛素业务放量。

盈利预测与估值：我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年公司营业收入分别为93.05亿元、99.57亿元、108.91亿元，同比分别增长10.9%、7.0%、9.4%；归母净利润分别为8.87亿元、11.07亿元、13.86亿元，同比分别增长38.2%、24.8%和25.2%（此前预计2020-2022年公司营业收入分别为90.82亿元、97.51亿元、104.57亿元；归母净利润分别为8.24亿元、9.98亿元、12.02亿元）；EPS分别为0.49、0扣非强势增长.61、0.76元/股，当前股价对应2020-2022年PE分别为15X、12X和9X，维持“买入”评级。

风险提示：原料药和中间体全年有望继续加速业务销售不及预期的风险；门冬胰岛素上市进度不及预期的风险；市场竞争加剧，胰岛素产品销售不达预期。