中信证券-玉禾田-300815-2020年中报点评：优惠政策及管理提效共促，毛利率提升明显-200818

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业绩符合中信证券预期。

项目规模增加、减税降费优惠政策、管理提效等因素助力业绩高增，创业板上市推动负债率下行；优惠政策延续全年带来短期业绩玉禾田增量，业务拓展稳步推进增厚未来盈利弹性；村镇级环卫市场逐渐打开，预计将有更多城乡环卫一体化项目落地。

我们维持2020~2022年300815净利润预测为5.75/6.18/8.21亿元，维持“买入”评级。

2020年中报点评1H2020业绩2.62元，符合预期。

公司1H2020实现营收20.57亿元，同比增长20.7%；实现归母净利润3.48亿元，同比增长156.3%；折优惠政策及管理提效共促算EPS2.62元，H1业绩占我们全年预测的61%，符合预期。

分季度毛利率提升明显来看，公司2Q2020实现营收10.73亿元，同比增长21.6%；实现归母净利润2.03亿元，同比增长160.9%；折算EPS1.46元。

优惠政策及管理提效共促毛中信证券利率提升，负债率水平显著降低。

得益于项目规模增加，市政环卫/物业清洁业务收入同比玉禾田分别增长25.5%/4.3%。

政府客户为主、劳动力高度密集特性使得增值税及社保300815优惠政策对公司降低运营成本有明显帮助，叠加精细化管理水平持续提升，H1整体毛利率水平同比提升10.0个pct至31.1%。

期间费用率显著降低，其中管理费用率/财务费用率同比分别下降0.8/0.5个2020年中报点评pct至5.9%/1.2%。

今年上半优惠政策及管理提效共促年，公司在深交所创业板上市，资产负债率水平较上年末下降24.9个pct至34.5%，财务状况改善明显。

毛利率提升明显优惠政策延续全年，项目充裕保障未来成长。

今年两会政府报告明确中信证券提出，前期出台并在6月前到期的减税降费政策执行期限全部延长到2020年年底，优惠政策有望为全年带来显著业绩增量。

随着优惠政策在年度结束，环卫毛利率在2021年或有回落，但公司积极推进服务标准化及玉禾田管理经验可复制化，从长期趋势看环卫毛利率仍在上行周期。

此外，公司市场拓展顺利，截至1H2020，市政环卫业务在手合同总额213.30081514亿元，待执行合同金额156.99亿元。

充裕的在手合同为公司未来业绩成长提2020年中报点评供保障。

村镇级环卫市场逐优惠政策及管理提效共促渐打开。

国家发改委、住建部、毛利率提升明显生态环境部等联合印发《城镇生活垃圾分类和处理设施补短板强弱项实施方案》，要求建制镇逐步提高生活垃圾收运能力并向农村地区延伸。

村镇级环卫需求加速释放，中信证券叠加美丽乡村建设持续推进，预计未来会有更多城乡环卫一体化项目落地，助力环卫市场扩容。

公司品牌壁垒已经建立，有望进一步提高所占市场玉禾田份额。

风险因素：项目300815推展不及预期；政府支付能力下降；人工成本大幅上升。

投资建议：考虑到2020H1业绩符合预期，我们维持2020~2022年净利润预测5.75/6.18/8.22020年中报点评1亿元，当前股价对应P/E分别为32/30/22倍。

公司成长弹性和优惠政策及管理提效共促股东回报突出，维持“买入”评级。